La revolución de los AMM propietarios de Solana

Hallazgos prácticos

• Los AMM propietarios representan un cambio de paradigma en la provisión de liquidez on-chain. Al integrar las estrategias de trading directamente en el entorno de ejecución, eliminan la latencia de la ejecución off-chain y ofrecen precios más ajustados y competitivos que rivalizan con los principales exchanges centralizados. El modelo no tiene un equivalente directo en las finanzas tradicionales.
• Los AMM propietarios surgieron específicamente en Solana, impulsados por factores estructurales propios de la red. Entre ellos se incluyen su sólida base de usuarios minoristas, la mecánica de ordenamiento de transacciones, el flujo de órdenes concentrado en agregadores y un entorno de alto rendimiento y bajo costo adecuado para actualizar precios con alta frecuencia.
• Los AMM propietarios se diferencian de los AMM tradicionales porque ofrecen liquidez activa. Sus estrategias de precios se ajustan continuamente, independientemente de la actividad de trading, en lugar de permanecer estáticas hasta que se consume la liquidez. Este enfoque activo, que en muchos casos supera a los modelos de liquidez pasiva, como los DEX de producto constante o liquidez concentrada, señala un cambio estructural más amplio en la forma de proporcionar liquidez on-chain.
• Durante los últimos 60 días, los volúmenes diarios de trading de todos los AMM propietarios de Solana superaron de forma constante los $1 mil millones.
• Durante los últimos tres meses, los swaps SOL/USDC promediaron cerca de $1.5 mil millones en volumen diario. Los AMM propietarios capturaron de forma constante más del 60% de este mercado y alcanzaron un máximo del 86% el 5 de julio.
• Un factor esencial para los AMM propietarios son las actualizaciones de oráculos ligeras y de bajo costo, que permiten actualizar las cotizaciones por mucho menos que un swap estándar. Por ejemplo, HumidiFi optimizó sus actualizaciones de oráculo a solo 143 CU, más de 1,000 veces menos que las solicitadas por un swap típico del agregador Jupiter.
• Las actualizaciones de oráculos ligeras con requisitos mínimos de CU solo necesitan pequeñas propinas para asegurar las primeras posiciones en la cola de subastas de Jito. Esto ofrece a los creadores de mercado una forma rentable de “prioridad de cancelación”, que les permite actualizar las cotizaciones antes que las transacciones de los takers y reducir su exposición a la selección adversa.
• Un AMM propietario expresa sus cotizaciones mediante una curva de precios, que puede actualizarse ajustando unos pocos parámetros. Esto resulta mucho más eficiente en términos computacionales que gestionar cotizaciones individuales en un libro de órdenes. Al concentrar la liquidez estrechamente alrededor del precio más reciente del oráculo, el AMM logra una eficiencia de capital extremadamente alta.
• Los AMM propietarios de Solana dependen en gran medida del flujo de operaciones del agregador Jupiter. En julio, las operaciones impulsadas por agregadores representaron el 99.2% de todo el volumen de GoonFi, el 97.3% de ZeroFi, el 92.5% de Orbic y el 88.4% de SolFi. Más del 40% de todo el volumen de swaps de los DEX de Solana pasa por agregadores.
• Como Jupiter domina el mercado de agregadores de Solana, los nuevos AMM propietarios solo necesitan una integración para obtener de inmediato una amplia distribución entre el flujo de órdenes minoristas no tóxico.

Introducción

Durante los últimos meses, el panorama de trading de Solana experimentó un cambio radical. Una lista de nuevos DEX poco conocidos (SolFi, ZeroFi, Tessera, HumdiFi, etc.) ganó rápidamente cuota de mercado y transformó la estructura de la liquidez on-chain. Su rápido dominio hizo que muchos se pregunten cómo surgieron estas plataformas aparentemente de la nada y por qué ahora representan una parte tan grande de la actividad de trading.

La respuesta está en una nueva primitiva de creación de mercado desarrollada por primera vez en Solana: los AMM propietarios, un modelo nativo de blockchain sin un equivalente directo en las finanzas tradicionales. Los AMM propietarios representan un cambio de paradigma en la provisión de liquidez, ya que trasladan la lógica central de trading, que normalmente se ejecuta en servidores privados, directamente on-chain dentro de programas de Solana. Cada programa de AMM propietario funciona como un espacio de trading independiente, operado por su respectivo creador de mercado. Al integrar las estrategias en el propio entorno de ejecución, los AMM propietarios eliminan la latencia que introduce la ejecución off-chain y ofrecen precios más ajustados y competitivos.

Esta innovación (un término usado en exceso, pero que en este caso no es una exageración) ya transformó los mercados spot de Solana, donde los AMM propietarios ahora dominan el trading de los principales pares. La dinámica que introducen, la provisión de liquidez activa que compite directamente con los modelos de liquidez pasiva y cada vez los supera más, señala un cambio estructural más amplio. La creación de mercado en Solana está evolucionando a favor de participantes sofisticados y nativos del entorno on-chain, y se aleja de los pools de liquidez pasiva financiados de forma colectiva. Las implicaciones son profundas tanto para los usuarios como para los proveedores de liquidez.

Ben ⏳💧∿

@HypoNyms

It's gone greatly under-appreciated that the average retail trader will literally get a much better price for SOLUSD on Solana than on a CEX. Study DeFi.

7 ago 2025, 5:51 p.m.

Los AMM propietarios son difíciles de investigar y, como resultado, se publicó muy poco sobre ellos más allá de los datos de trading. Operan principalmente sin frontends, IDL públicas, documentación, marketing ni canales comunitarios y, a diferencia de los DEX públicos, no permiten que los usuarios minoristas aporten liquidez. El sector es ferozmente competitivo, y hasta la más mínima mejora de eficiencia puede ofrecer una ventaja. Por eso, el secretismo es la norma, como ocurre con las empresas tradicionales de HFT. Estos AMM propietarios son operados por creadores de mercado nativos del ecosistema cripto, muchos de los cuales decidieron permanecer anónimos.

Los AMM propietarios son un desarrollo específico de Solana, posibilitado por un conjunto de factores estructurales exclusivos de la red:

• Alta participación minorista – La sólida base de usuarios minoristas de Solana convierte a la red en un espacio atractivo para los creadores de mercado.
• Mecánica de ordenamiento de transacciones – Las unidades de cómputo (CU) desempeñan un papel central en la priorización de transacciones, lo que crea oportunidades para estrategias de ejecución especializadas.
• Dominio de los agregadores – Un único agregador líder canaliza gran parte del flujo de órdenes minoristas y ofrece un punto único y accesible de distribución.
• Solidez de los desarrolladores – Solana cuenta con un ecosistema diverso de protocolos y desarrolladores capacitados que fomenta la innovación y la experimentación.
• Entorno de bajo costo y alto rendimiento – Las actualizaciones de precios rápidas y económicas que requieren los AMM propietarios hacen que el modelo sea más adecuado para blockchains con un TPS alto.

La terminología para esta clase emergente de nuevos creadores de mercado aún no está definida. Algunos los llaman “AMM propietarios”, mientras que otros los presentan como “dark pools”.

En las finanzas tradicionales, los dark pools son espacios privados de trading donde las instituciones ejecutan grandes operaciones en bloque fuera de los exchanges públicos y mantienen ocultas sus intenciones para evitar mover el mercado. El trading propietario, por su parte, se refiere a empresas que utilizan su propio capital en lugar de los fondos de clientes.

En el contexto de los AMM propietarios, “dark” alude menos a un flujo de órdenes oculto y más a la opacidad de su funcionamiento. Su lógica de swap no se divulga públicamente y, sin una IDL publicada, puede ser difícil determinar cómo interactuar con los programas. Los observadores pueden analizar transacciones o intentar aplicar ingeniería inversa a su lógica. Aun así, el programa puede actualizarse en cualquier momento para bloquear integraciones no deseadas. Para los operadores, esta opacidad es claramente una característica, no un error, ya que resulta más difícil para los takers tóxicos operar contra algo que no pueden ver ni comprender por completo.

Un tercer enfoque es llamarlos “AMM basados en oráculos”, una denominación que Lifinity, pionero del sector, usa desde hace tiempo. Aquí, la característica definitoria es la dependencia de los feeds de oráculos para vincular las operaciones con el valor justo de mercado. Muchos consideran que las actualizaciones de oráculos rápidas y económicas son el avance clave de este nuevo modelo de trading on-chain, pues habilitan una versión ligera de un mecanismo para frenar a los takers. Más adelante en el artículo analizaremos estas mecánicas en profundidad.

El término AMM se refiere, en términos generales, a cualquier estrategia automatizada y algorítmica para proporcionar liquidez y facilitar operaciones. Sin embargo, en el ecosistema cripto se asocia estrechamente con modelos de liquidez pasiva, como los DEX de producto constante o liquidez concentrada. Los AMM propietarios se diferencian en un aspecto clave: representan liquidez activa. Sus estrategias de precios se ajustan continuamente, independientemente de la actividad de trading, en lugar de permanecer estáticas hasta que se toma la liquidez.

En este artículo descartamos el término dark pool, tanto por sus connotaciones negativas como por su asociación con un concepto existente en las finanzas tradicionales. En su lugar, nos referimos a estos creadores de mercado on-chain como AMM propietarios.

AMM propietarios que operan en Solana

Operar un AMM propietario exige tanto un conocimiento profundo de la creación de mercado on-chain como una comprensión detallada de la microestructura del mercado de Solana. Esto crea una barrera de entrada para nuevos participantes. Dicho esto, el panorama competitivo evoluciona rápidamente. La cuota de mercado cambió de forma significativa en periodos cortos y, dado que el modelo demostró su eficacia, se espera la llegada de nuevos participantes.

Actualmente, hay al menos siete AMM propietarios activos en Solana. Como haremos referencia a muchas de estas plataformas a lo largo del artículo, comenzaremos con un breve perfil de cada una.

Lifinity

Lifinity fue el primero en introducir el modelo de AMM propietario y se lanzó en enero de 2022. Se presenta como un “AMM basado en oráculos”.

Lifinity se distingue de otros AMM propietarios de varias formas. A diferencia de la mayoría de sus pares, mantiene un frontend público, aunque sus pools están cerrados a nuevos depósitos. Los agregadores representan solo cerca del 50% de su volumen de trading, una proporción considerablemente inferior a la observada en AMM propietarios de la competencia. El protocolo también emitió su propio token, LFNTY, que concede derechos de gobernanza y permite a sus titulares recibir una parte de los ingresos del protocolo. Toda la liquidez del DEX pertenece al protocolo y respalda directamente el token LFNTY.

Además del AMM, Lifinity se expandió a productos relacionados, incluidos Sandglass, un protocolo de renta fija inspirado en Pendle, y Flares, una iniciativa comunitaria de NFT. El equipo mantiene una interacción intensa con sus usuarios mediante actualizaciones frecuentes en X y llamadas periódicas con la comunidad en Discord. El programa Linfinity se encuentra en la dirección 2wT8Y…7aD3c.

SolFi

SolFi está dirigido por Ellipsis Labs, un equipo de desarrollo de Solana muy respetado, liderado por Jarry Xiao y Eugene Chen. Su portafolio incluye varios proyectos destacados, como el libro de órdenes on-chain Phoenix, la plataforma de distribución de tokens e inicio de liquidez Gavel y Atlas, la próxima blockchain basada en SVM y enfocada en DeFi.

El equipo describió SolFi como la “evolución natural de los mercados de libros de órdenes de Phoenix”, aprovechando su profundo conocimiento de la microestructura de los mercados on-chain. Ellipsis Labs lanzó SolFi a principios de noviembre de 2024. Su rápido aumento de cuota de mercado es uno de los catalizadores clave que impulsaron la actual ola de interés en los AMM propietarios. Su programa se encuentra en la dirección personalizada SoLFi…ZxyCe.

Obric

Obric V2 es un AMM propietario desarrollado por un pequeño equipo que se lanzó primero en Aptos y luego migró a Solana. El equipo describe a Obric como un “AMM proactivo”. El protocolo se integró en el agregador Jupiter a principios de octubre de 2024, lo que lo convierte en uno de los primeros AMM propietarios de Solana. 

Obric destaca por su presencia multicadena, ya que también opera en Sui y Berachain. Esta actividad entre cadenas ofrece información adicional sobre sus estrategias de creación de mercado, que analizaremos más adelante en este artículo. Es uno de los pocos AMM propietarios que mantiene una cuenta activa en X, con el peculiar nombre de usuario @poor_obric. Su programa se encuentra en la dirección personalizada obriQ…m113y.

Tessera V

Tessera V es operado por Wintermute, uno de los creadores de mercado más consolidados del ecosistema cripto. Wintermute fue fundado en 2017 por su CEO, Evgeny Gaevoy, y se convirtió en una de las mayores empresas de trading algorítmico de activos digitales. La empresa aporta liquidez en la mayoría de los principales exchanges y espacios de trading, ofrece una amplia gama de productos de trading OTC y colabora con proyectos Web3 e instituciones financieras tradicionales que ingresan al sector cripto.

Tessera V se integró en el router de Jupiter en junio de 2025. El programa se encuentra en la dirección personalizada TessV…3GLQH.

HumidiFi, GoonFi y ZeroFi

Estos tres AMM son operados por empresas profesionales de creación de mercado de DeFi y equipos nativos de Solana que, hasta ahora, decidieron mantener su participación fuera del foco público. HumidiFi, en particular, creció rápidamente hasta convertirse en uno de los mayores AMM por volumen de trading durante las últimas semanas. HumidiFi y GoonFi se lanzaron en junio, mientras que ZeroFi comenzó antes, en enero. Las direcciones de sus programas son 9H6tu…3q6Rp, goonER…BnS5j y ZERor…4hbZY, respectivamente.

Datos de trading de los AMM propietarios

Esta sección analiza la actividad on-chain de los AMM propietarios, incluidos los volúmenes generales de trading, la dinámica de la cuota de mercado, los flujos entre SOL y stablecoins y su dependencia de las operaciones enrutadas a través del agregador Jupiter.

La creación de mercado es un juego de volumen. Durante los últimos 60 días, el volumen diario total de trading de todos los AMM propietarios de Solana superó de forma constante los $1 mil millones, con un máximo de $1.93 mil millones y un mínimo de $406 millones. Las tendencias de volumen reflejan estrechamente las del mercado general de DEX de Solana, donde la actividad suele disminuir durante los fines de semana.

El mercado de los AMM propietarios cambia rápidamente y es ferozmente competitivo. Los nuevos participantes desafían pronto a los operadores establecidos. Por ejemplo, HumidiFi, que se lanzó apenas a mediados de junio, creció hasta capturar el 47.1% de todo el volumen de los AMM propietarios y superó a SolFi, que apenas dos meses antes tenía una cuota dominante del 61.8%.

El dominio de los AMM propietarios se concentra en gran medida en unos pocos pares de trading, especialmente en los swaps entre SOL y stablecoins. SOL/USDC es, por mucho, el más activo. Durante los últimos tres meses, los swaps SOL/USDC promediaron cerca de $1.5 mil millones en volumen diario. Los AMM propietarios capturaron de forma constante más del 60% de este mercado y alcanzaron un máximo del 86% el 5 de julio. HumidiFi se convirtió rápidamente en el principal espacio de este segmento y representa más del 25% del volumen reciente. Mientras tanto, Tessera, que llegó al mercado en julio, ya creció hasta cerca del 6%.

Agregador Jupiter 

Desde su lanzamiento en octubre de 2021, Jupiter definió en la práctica la categoría de agregadores en Solana. Esto fue posible gracias a sus amplias integraciones en todo el ecosistema, una sólida presencia en redes sociales y una atención de los usuarios sin igual. Su agregador de swaps insignia sustenta un conjunto de productos en rápida expansión, diseñado para posicionar a Jupiter como una superapp cripto todo en uno.

El equipo lanzó productos nativos como Jupiter Perps, JLP, la aplicación móvil de Jupiter, DCA, Ape Pro, la plataforma de lanzamiento Jupiter Studio y Jupiter Lend (desarrollado en colaboración con Fluid). Al mismo tiempo, aplicó una estrategia de adquisiciones agresiva e incorporó proyectos como Moonshot, Drip Haus, Solana FM y Sonar Watch.

Más del 40% de todo el volumen de swaps de los DEX de Solana pasa por agregadores, y Jupiter domina claramente el sector. Solo en julio de 2025, Jupiter capturó el 86.4% de la actividad de los agregadores: $55.4 mil millones de un volumen total de swaps de $64.1 mil millones.

Esta estructura de mercado contrasta con la de otras redes maduras. En Ethereum, por ejemplo, el panorama de los agregadores de DEX está más diversificado y ningún participante alcanza un dominio similar al de Jupiter. En julio, los agregadores de Ethereum procesaron $31.09 mil millones en operaciones. Cow Swap lideró con $9.07 mil millones (29.2%), seguido de 1inch con $7.72 mil millones (24.8%) y Kyber con $3.77 mil millones (12.1%). Estas proporciones de cuota de mercado se mantuvieron relativamente estables durante el último año, como muestra el siguiente gráfico.

Los AMM propietarios de Solana dependen en gran medida del flujo de operaciones de Jupiter, mucho más que otros DEX, que suelen contar con una combinación más amplia de fuentes de transacciones. En julio, las operaciones impulsadas por agregadores representaron el 99.2% de todo el volumen de GoonFi, el 97.3% de ZeroFi, el 92.5% de Orbic y el 88.4% de SolFi. En comparación, los principales DEX de Solana, como Raydium, Meteora y Orca, mostraron una dependencia mucho menor: 19.4%, 21.4% y 20.3%, respectivamente.

Sin embargo, no siempre fue así. Los datos históricos muestran que, antes del lanzamiento de SolFi a finales de 2024, una proporción mucho mayor del volumen de Raydium, Meteora y Orca se enrutaba mediante agregadores. En ese momento, el 63.7% del volumen de Meteora, el 49.3% del de Orca y el 32.6% del de Raydium procedían de Jupiter. Esta caída sugiere que los AMM propietarios ganaron de forma constante una mayor proporción de las operaciones procedentes de Jupiter frente a sus equivalentes DEX públicos.

Los datos de volumen del agregador Jupiter confirman esta tendencia. Desde su lanzamiento a finales del año pasado, SolFi creció rápidamente por sí solo hasta capturar una proporción significativa de todas las operaciones enrutadas mediante Jupiter. A principios de mayo, su volumen alcanzó un máximo equivalente al 46.4% de todo el flujo denominado en USD de Jupiter, casi la mitad del mercado. Aunque los nuevos participantes redujeron esta cuota, SolFi sigue siendo uno de los mayores espacios del sector de los AMM propietarios. A principios de agosto, SolFi y ZeroFi representaban el 18.4% y el 13.9% del volumen, respectivamente.

¿Cómo funcionan los AMM propietarios?

En esta sección examinamos con más detalle el funcionamiento interno de los AMM propietarios. Nos centramos en componentes clave como las actualizaciones de oráculos, la gestión de inventarios y su interacción con el agregador Jupiter.

Antes de comprender las ventajas que ofrecen los AMM propietarios a los creadores de mercado on-chain profesionales, es importante analizar la alternativa tradicional: los libros de órdenes. En Solana, están representados por protocolos como Phoenix y OpenBook v2. Aunque estos espacios permiten a los creadores de mercado proporcionar liquidez spot en un formato conocido de libro de órdenes limitadas, el modelo on-chain impone importantes desafíos operativos y económicos.

Mantener cotizaciones activas en libros de órdenes de Solana es costoso en términos computacionales. Por ejemplo, actualizar órdenes en Phoenix consume entre 100,000 y 300,000 unidades de cómputo (CU) por transacción, con rangos similares en otros DEX. Como cada cotización, actualización o cancelación requiere una transacción compleja, los creadores de mercado afrontan costos altos solo para mantener activa su liquidez. Los makers deben pagar propinas o comisiones de prioridad para garantizar que sus actualizaciones se procesen con suficiente rapidez y sigan siendo competitivas, lo que reduce sus ganancias.

Los libros de órdenes on-chain transmiten cada cotización a la red. Esta transparencia crea oportunidades que pueden aprovechar los actores sensibles a la latencia para capturar órdenes desactualizadas durante movimientos volátiles de precios. Para los creadores de mercado, esto implica un mayor riesgo de selección adversa y costos más altos para defender sus cotizaciones, especialmente cuando los diferenciales son estrechos.

No es casualidad que SolFi, desarrollado por Ellipsis Labs, haya sido el equipo que perfeccionó el modelo pionero de Lifinity e impulsó una adopción más amplia de los AMM propietarios. Como creadores de Phoenix y creadores de mercado activos en él, Ellipsis Labs conoció de primera mano las limitaciones del modelo de libro de órdenes dentro de las restricciones técnicas de Solana.

Eugene Chen

@0xShitTrader

The cheapest way to buy BTC on Coinbase is to send USDC to Solana, swap on-chain for cbBTC, and deposit cbBTC back to Coinbase.

12 jun 2025, 6:06 p.m.

El algoritmo de cotización de un creador de mercado se basa en dos componentes clave:

• Estimación del valor justo – Una forma de determinar el precio justo actual del par de tokens.
• Lógica de ejecución (estrategia de creación de mercado) – Convierte ese valor justo en cotizaciones ejecutables. Esta lógica incorpora factores como el balance del inventario y las preferencias de gestión de riesgos.

Tanto en los libros de órdenes on-chain como en los modelos de AMM propietarios, la estimación del valor justo de los tokens de un creador de mercado procede de fuentes off-chain, ya que la determinación de precios ocurre en los espacios con mayor liquidez, como Binance. La distinción clave está en la ejecución. El modelo de AMM propietario permite a los creadores de mercado trasladar su lógica de ejecución on-chain mediante la implementación de un programa independiente y personalizado bajo su control. Así, integran su estrategia de creación de mercado directamente en la blockchain.

Para lograrlo de forma eficiente, la disposición de un creador de mercado a operar a distintos precios no se representa mediante una serie de órdenes limitadas discretas, sino como una curva matemática continua. Actualizar esta curva solo requiere ajustar un pequeño conjunto de parámetros, lo que resulta mucho más eficiente en términos computacionales que gestionar cotizaciones individuales en un libro de órdenes.

Este uso de curvas hace que los AMM propietarios se parezcan más a los AMM tradicionales de liquidez concentrada. Como los AMM propietarios son básicamente cajas negras, no es posible observar las funciones exactas que utilizan, aunque algunos desarrollaron simuladores para analizar su comportamiento.

Actualizaciones de oráculos

La innovación clave que permite a los AMM propietarios trasladar su lógica on-chain son las actualizaciones de oráculos ligeras y de bajo costo. Los AMM propietarios aprovechan frameworks ligeros para desarrolladores, como Pinocchio, o incluso sBPF Assembly, para minimizar el cómputo necesario al actualizar parámetros. Esto les permite renovar las cotizaciones por una fracción del costo de un swap estándar.

Un ejemplo es HumidiFi, que optimizó sus actualizaciones de oráculo para consumir solo 143 CU. Esto significa que una transacción de actualización cuesta apenas 9,998 lamports ($0.001784). En comparación, un swap típico del agregador Jupiter enrutado mediante un AMM propietario suele consumir cerca de 150,000 CU, más de 1,000 veces más cómputo.

Esta diferencia es importante porque el motor de subastas de Jito, por el que pasan las transacciones sensibles al tiempo, prioriza las transacciones según la propina por CU. Las actualizaciones de oráculos ligeras con requisitos mínimos de CU solo necesitan propinas moderadas (4,998 lamports en el caso de HumidFi) para llegar a las primeras posiciones de la cola de subastas. Esto ofrece a los creadores de mercado una poderosa forma de “prioridad de cancelación”. Les permite actualizar sus cotizaciones antes que las transacciones de los takers y reduce su exposición a la selección adversa. 

Esta capacidad de actualizar las cotizaciones de forma económica y frecuente permite que los creadores de mercado ofrezcan diferenciales extremadamente estrechos on-chain con menos temor a que un flujo tóxico se aproveche de ellos. Como estos sistemas mantienen un estado mínimo, los creadores de mercado pueden actualizar varios mercados al mismo tiempo. También es posible agregar medidas de protección adicionales. Por ejemplo, pueden rechazar cualquier transacción de taker que consuma menos de 100,000 CU, bajo la premisa de que un intento de swap más barato tiene más probabilidades de ser malicioso. Una cuenta de autoridad designada envía las actualizaciones del oráculo on-chain y aplica ajustes a la curva varias veces por segundo. Si esta autoridad deja de actualizar por cualquier motivo, es probable que los swaps de ese pool se detengan.

A medida que se intensifica la competencia, los AMM propietarios dominantes compiten por minimizar el uso de cómputo y maximizar la frecuencia de actualización.

Estrategias de ejecución

Como señalamos antes, el AMM propietario Obric también está implementado en redes como Sui. El lenguaje de programación Move que utiliza Sui conserva más información en su bytecode que muchas alternativas, lo que facilita considerablemente la descompilación y el análisis de programas. Esta transparencia nos ofrece información valiosa sobre el funcionamiento interno de la lógica de ejecución del AMM de Obric.

Un análisis realizado por Marko, de Mysten Labs, sobre el programa de Obric en Sui revela que el AMM proporciona estratégicamente liquidez muy concentrada alrededor de los precios de los oráculos. En lugar de usar una fórmula de producto fijo como los AMM tradicionales de producto constante (es decir, xy = k), Obric ajusta su k efectiva de forma dinámica según varios parámetros:

• target_x: La cantidad deseada del token X, determinada por el monto depositado en el pool.
• concentration: Un parámetro configurable que determina qué tan estrechamente se agrupa la liquidez alrededor del punto de precio.
• mult_x / mult_y: Multiplicadores de precio derivados del oráculo que definen aún más la curva de liquidez

Al establecer cantidades objetivo para cada token del pool y ajustar la concentración alrededor del precio del oráculo, Obric mantiene un inventario cercano a su equilibrio óptimo, a la vez que ofrece una gran eficiencia de capital mediante liquidez dirigida.

A continuación se muestra la estructura TradingPair del programa descompilado.

struct TradingPair<phantom TokenX, phantom TokenY> has key {
    id: 0x2::object::UID,
    reserve_x: 0x2::balance::Balance<TokenX>,
    reserve_y: 0x2::balance::Balance<TokenY>,
    concentration: u64,        // Liquidity concentration parameter
    big_k: u128,               // Constant product invariant
    target_x: u64,             // Target reserve for token X
    mult_x: u64,               // Price multiplier for token X
    mult_y: u64,               // Price multiplier for token Y
    fee_millionth: u64,        // Fee in parts per million
    x_price_id: address,       // Price feed ID for token X
    y_price_id: address,       // Price feed ID for token Y
    x_retain_decimals: u64,    // Decimal precision for token X
    y_retain_decimals: u64,    // Decimal precision for token Y
    cumulative_volume: u64,    // Tracking volume
    volumes: vector<u64>,      //
    times: vector<u64>,        // Trade timestamps?
    target_y_based_lock: bool, // Circuit breaker?
    target_y_reference: u64,   //
    pyth_mode: bool,           // Whether to use Pyth oracle prices
    pyth_y_add: u64,           // Manual offset on pyth prices?
    pyth_y_sub: u64,
}

Es importante señalar que la lógica de ejecución no está estandarizada y que otros AMM propietarios probablemente utilicen enfoques distintos a los de Obric. Sin embargo, un elemento constante es el uso de liquidez concentrada y estrechamente agrupada alrededor del precio más reciente del oráculo. Esto permite que los AMM propietarios logren una eficiencia de capital muy alta.

Como señaló Benedict Brady, fundador de Meridian y exinvestigador cuantitativo en Ergonia, una empresa de trading enfocada en DeFi, los AMM propietarios ofrecen a los operadores mucha más flexibilidad para diseñar la liquidez. Pueden experimentar con curvas de precios alternativas, integrar lógica personalizada en la mecánica de los swaps y definir sus propios modelos de liquidez. Esto ofrece muchos más grados de libertad que los enfoques tradicionales.

Inventarios

Los AMM propietarios operan sin proveedores de liquidez externos. En su lugar, gestionan su propio inventario mediante bóvedas controladas por programas, a las que recurren para financiar las operaciones. Estas bóvedas funcionan, en la práctica, como el balance del AMM.

Los AMM propietarios asumen el riesgo de precio de los activos que mantienen en su inventario. Esto hace que el modelo sea menos adecuado para activos de cola larga y alta volatilidad, como las nuevas memecoins. Aunque esta exposición puede cubrirse mediante posiciones cortas en otros lugares, hacerlo reduce la eficiencia de capital y agrega complejidad operativa, ya que los balances de las bóvedas fluctúan con la actividad de trading. Además, la determinación de precios de los activos de cola larga ocurre principalmente on-chain, lo que reduce la relevancia de un modelo basado en oráculos.

Por eso, muchos AMM propietarios limitan sus cotizaciones a pares de trading líquidos y negociados con frecuencia, donde pueden capturar el diferencial. Dicho esto, a medida que se intensifica la competencia y evoluciona el modelo de AMM propietario, los operadores amplían el conjunto de tokens que cotizan más allá de los pares SOL-stablecoin y stablecoin–stablecoin. Por ejemplo, ZeroFi mantiene inventarios de trading en diversos activos, incluidos los principales, como SOL, USDC, CbBTC y wETH; tokens de gobernanza de protocolos DeFi consolidados de Solana, como JUP y Kamino; y memecoins establecidas, como Popcat, WIF y Bonk. Los AMM propietarios también están escalando para gestionar operaciones de mayor tamaño, como quedó demostrado el 13 de agosto, cuando SolFi y Tessera ejecutaron un swap on-chain de $4 millones en USDC por SOL.

Router de Jupiter

Como se detalla en la sección de datos de este artículo, los AMM propietarios obtienen la mayor parte de su flujo mediante el agregador Jupiter. Este flujo resulta muy atractivo porque consiste principalmente en órdenes minoristas limpias y no tóxicas. Esto permite que los creadores de mercado ofrezcan cotizaciones estrechas con mayor confianza. Como Jupiter domina la capa de enrutamiento de Solana, los nuevos AMM propietarios solo necesitan una integración para obtener distribución inmediata.

Esta estructura de mercado existe porque Jupiter se enfoca intensamente en la calidad de ejecución. Aunque los traders minoristas no son sensibles a diferencias de un único punto base, Jupiter enruta las operaciones de forma constante para ofrecer el mejor precio disponible. Para lograrlo, la plataforma combina varios routers. La versión más reciente de su motor propietario de agregación de DEX, Metis v1.6, es el router que utilizan los AMM propietarios. Jupiter también integra otras fuentes, incluido su sistema RFQ Jupiter Z, y actúa como metaagregador para servicios como Hashflow, DFlow, Pyth Express Relay y OKX DEX Router.

Al momento de escribir este artículo, el router Jupiter Metis admite 56 DEX on-chain. La integración requiere permiso, pero no tiene comisiones. Al evaluar la incorporación de un nuevo DEX, el equipo considera factores como la calidad del código, las auditorías de seguridad, la tracción del producto y el nivel del equipo y sus patrocinadores. Los AMM deben proporcionar a Jupiter un SDK compatible con la interfaz de AMM de Jupiter. Según Siong, cofundador de Jupiter, él se reunió personalmente con todos los operadores de AMM propietarios y se asegura de que un auditor de confianza revise ambos lados de cada integración.

Desde la perspectiva del usuario final, los AMM propietarios son invisibles, salvo que revise su transacción en un explorador de bloques como Orb. Los traders envían sus órdenes mediante un frontend y el agregador selecciona automáticamente la ruta óptima, que puede incluir uno o más AMM propietarios. A los usuarios les da igual el espacio de ejecución. Lo importante es la calidad de ejecución: cotizaciones ajustadas y ejecuciones confiables. En esta estructura, los agregadores asumen en la práctica el papel de brókeres y ejercen una influencia significativa sobre los creadores de mercado posteriores.

Al hacer un swap mediante Jupiter, los usuarios minoristas pueden elegir entre dos modos: Ultra V2 (el predeterminado) o Manual. Ultra V2 incluye funciones más avanzadas, como la estimación del slippage en tiempo real, que ajusta automáticamente la tolerancia al slippage para optimizar la ejecución de la operación. Esta es una ventaja clave para los traders con menos experiencia. La opción Manual ofrece a los usuarios control total sobre la configuración del swap, incluidas las comisiones de prioridad, el slippage y el modo de difusión. Jupiter cobra una comisión de 10 o 5 puntos base en los swaps de Ultra V2, según los tokens involucrados (algunos swaps de stablecoins son gratuitos), mientras que los swaps Manual no tienen comisiones. Esta estructura es muy competitiva frente a otros grandes proveedores de flujo minorista. Phantom, por ejemplo, cobra 85 puntos base por los swaps realizados desde la wallet.

Un detalle clave es que el router de Jupiter también admite una API de swaps, lo que permite a los traders profesionales imitar el flujo minorista para intentar aprovechar cotizaciones desactualizadas. Por eso, aunque los agregadores filtran gran parte del flujo de órdenes tóxico, los AMM propietarios deben seguir actuando con cautela.

Nueva estructura de mercado

Al integrar su lógica central de trading directamente en programas on-chain, los AMM propietarios redefinieron lo que significa ejecutar estrategias algorítmicas en una blockchain. A diferencia de los modelos tradicionales, donde las estrategias se alojan off-chain y solo la liquidación ocurre on-chain, estos programas funcionan de forma nativa dentro del entorno de ejecución de Solana. Ejecutan estrategias preprogramadas en tiempo real y con una latencia ultrabaja.

Este cambio no siempre fue viable. Durante los primeros años, la tendencia predominante en las blockchains era trasladar la lógica de ejecución off-chain. Las aplicaciones dependían de motores de emparejamiento off-chain y solo registraban la liquidación on-chain, porque las blockchains carecían del cómputo y el rendimiento necesarios para admitir estrategias on-chain más complejas. El rendimiento de Solana cambia esta dinámica y permite mantener la ejecución de estrategias dentro de la propia cadena, devolviendo el modelo a lo que algunos consideran su forma “correcta”.

Como resultado, el ecosistema de AMM de Solana se dividió en dos categorías distintas:

• DEX públicos generalizados (liquidez pasiva), como Orca y Raydium, que atienden la cola larga de activos, a los traders minoristas y a los proveedores comunitarios de liquidez.
• AMM propietarios (liquidez activa), espacios privados y a menudo opacos, optimizados para activos muy líquidos y consolidados, donde los creadores de mercado profesionales emplean su propio capital y lógica de ejecución.

Aunque este modelo aporta eficiencia a los participantes sofisticados y mejores precios a los usuarios minoristas, también podría generar preocupación si la liquidez y el flujo de órdenes se concentran demasiado en un pequeño grupo de entidades de código cerrado. Esto limitaría la transparencia y podría reforzar la centralización.

Esta estructura también consolida el papel central de Jupiter como el agregador de liquidez dominante de Solana. Al enrutar la mayor parte del flujo de órdenes, Jupiter actúa en la práctica como árbitro del acceso: quienes están integrados en su sistema obtienen visibilidad y liquidez privilegiadas, mientras que quienes no lo están corren el riesgo de quedar marginados. La influencia del agregador le permite establecer las reglas para los creadores de mercado posteriores, lo que pone de relieve las dinámicas de poder de la estructura actual del mercado de Solana.

Cabe señalar que no hay indicios de que Jupiter restrinja injustamente el acceso al flujo de órdenes. De cara al futuro, se espera que los AMM propietarios busquen de forma natural diversificar aún más sus integraciones con fuentes adicionales de flujo de órdenes.

Conclusión

La aparición de los AMM propietarios marca un cambio fundamental en la creación de mercado on-chain. Es un modelo nativo de las blockchains y sin un equivalente directo en las finanzas tradicionales. En lugar de reproducir estructuras de mercado heredadas, estos sistemas trazan su propio camino.

Este desarrollo destaca cómo el diseño de bajo costo y alto rendimiento de Solana habilita de forma única nuevas modalidades de innovación financiera. Lo más notable es que este cambio no proviene de una dirección centralizada ni de investigaciones académicas formales. Surge de manera orgánica a partir de las fuerzas competitivas del mercado y de una comunidad descentralizada de desarrolladores deseosos de innovar.

Recursos adicionales

• El trading en los "dark pools" de Solana desde dentro con Benedict - The Gwart Show
• El auge de los AMM propietarios en Solana - Delphi Digital
• Cómo mejorar la estructura de mercado de Solana con Eugene Chen - Lightspeed