Solana의 독점 AMM 혁명
이 글의 이전 버전을 검토해 주신 0xIchigo와 Ramzy Ali에게 깊이 감사드립니다.
핵심 인사이트
- 독점 AMM은 온체인 유동성 공급 방식의 패러다임을 바꿉니다. 트레이딩 전략을 런타임에 직접 내장해 오프체인 실행 지연을 제거하고, 주요 중앙화 거래소에 견줄 만큼 더 촘촘하고 경쟁력 있는 가격을 제공합니다. 전통 금융에는 이 모델과 직접 대응하는 개념이 없습니다.
- 독점 AMM은 Solana에서 특히 두드러지게 등장했습니다. 탄탄한 리테일 기반, 트랜잭션 순서 지정 메커니즘, 애그리게이터에 집중된 주문 흐름, 빈번한 가격 업데이트에 적합한 높은 처리량과 저비용 환경 등 네트워크 고유의 구조적 요인이 성장을 이끌었습니다.
- 독점 AMM은 능동형 유동성을 제공한다는 점에서 기존 AMM과 다릅니다. 유동성이 소진될 때까지 가격이 고정되는 대신, 거래 활동과 무관하게 가격 책정 전략을 계속 조정합니다. 고정곱 또는 집중 유동성 DEX 같은 수동형 유동성 모델보다 우수한 성과를 내는 경우가 많은 이 능동적 접근 방식은 온체인 유동성 공급 구조가 더 광범위하게 변화하고 있음을 보여줍니다.
- 지난 60일 동안 Solana의 모든 독점 AMM을 합친 일일 거래량은 꾸준히 10억 달러를 넘었습니다.
- 지난 3개월 동안 SOL/USDC 스왑의 일일 평균 거래량은 약 15억 달러였습니다. 독점 AMM은 이 시장의 60% 이상을 꾸준히 차지했으며, 7월 5일에는 86%로 정점을 기록했습니다.
- 독점 AMM의 핵심 기반은 가볍고 저렴한 오라클 업데이트입니다. 이를 통해 일반 스왑보다 훨씬 저렴하게 호가를 갱신할 수 있습니다. 예를 들어 HumidiFi는 오라클 업데이트를 단 143 CU로 최적화했습니다. 일반적인 Jupiter 애그리게이터 스왑이 요청하는 양보다 1,000배 이상 적습니다.
- 필요한 CU가 최소화된 경량 오라클 업데이트는 적은 팁만으로도 Jito 경매 대기열의 최상단을 확보할 수 있습니다. 마켓 메이커는 비용 효율적인 형태의 “취소 우선권”을 얻어 테이커 트랜잭션보다 먼저 호가를 갱신하고 역선택 노출을 줄일 수 있습니다.
- 독점 AMM은 가격 곡선으로 호가를 표현합니다. 몇 가지 매개변수만 조정해 곡선을 업데이트할 수 있어 개별 오더북 호가를 관리하는 것보다 계산 효율이 훨씬 높습니다. 최신 오라클 가격 주변에 유동성을 촘촘히 집중해 매우 높은 자본 효율성을 달성합니다.
- Solana의 독점 AMM은 Jupiter 애그리게이터의 거래 흐름에 크게 의존합니다. 7월 기준 애그리게이터를 통한 거래가 전체 거래량에서 차지한 비중은 GoonFi 99.2%, ZeroFi 97.3%, Orbic 92.5%, SolFi 88.4%였습니다. Solana DEX 전체 스왑 거래량의 40% 이상이 애그리게이터를 거칩니다.
- Jupiter가 Solana 애그리게이터 시장을 지배하므로 신규 독점 AMM은 한 번만 통합해도 비유해성 리테일 주문 흐름에 즉시 광범위하게 접근할 수 있습니다.
소개
지난 몇 달 동안 Solana의 트레이딩 환경은 급격히 변했습니다. SolFi, ZeroFi, Tessera, HumdiFi 등 낯선 신규 DEX들이 빠르게 시장 점유율을 확보하며 온체인 유동성 구조를 재편했습니다. 이 플랫폼들이 어떻게 갑자기 등장했고, 왜 이제 거래 활동에서 큰 비중을 차지하는지 궁금해하는 사람이 많습니다.
답은 Solana가 개척한 새로운 마켓 메이킹 프리미티브인 독점 AMM에 있습니다. 이는 전통 금융에 직접 대응하는 개념이 없는 블록체인 네이티브 모델입니다. 독점 AMM은 유동성 공급 방식의 패러다임을 바꿉니다. 일반적으로 비공개 서버에서 실행하던 핵심 트레이딩 로직을 Solana 프로그램 내부의 온체인으로 직접 옮깁니다. 각 독점 AMM 프로그램은 해당 마켓 메이커가 운영하는 독립적인 거래소 역할을 합니다. 전략을 런타임 자체에 내장해 오프체인 실행에서 발생하는 지연을 없애고, 더 촘촘하고 경쟁력 있는 가격을 제공합니다.
이 혁신은 흔히 남용되는 표현이지만, 여기서는 과장이 아닙니다. 이미 Solana 현물 시장을 바꿨으며, 독점 AMM은 주요 거래 페어를 지배하고 있습니다. 독점 AMM이 도입한 능동형 유동성 공급은 수동형 유동성 모델과 직접 경쟁하며 갈수록 더 나은 성과를 냅니다. 이는 더 광범위한 구조적 변화를 나타냅니다. Solana의 마켓 메이킹은 수동적인 크라우드소싱 유동성 풀에서 벗어나 정교한 온체인 네이티브 참여자 중심으로 발전하고 있습니다. 사용자와 유동성 공급자 모두에게 미치는 영향은 큽니다.
독점 AMM은 조사하기 어렵습니다. 그 결과 거래 데이터 외에는 공개된 정보가 거의 없습니다. 대부분 프런트엔드, 공개 IDL, 문서, 마케팅, 커뮤니티 채널 없이 운영되며, 공개 DEX와 달리 리테일 사용자의 유동성 공급을 허용하지 않습니다. 경쟁이 매우 치열해 미세한 효율 개선도 우위를 만들 수 있으므로 전통적인 HFT 기업처럼 비밀 유지가 일반적입니다. 이러한 독점 AMM은 크립토 네이티브 마켓 메이커가 운영하며, 상당수는 익명으로 남기를 선택했습니다.
독점 AMM은 Solana 고유의 발전 양상이며, 다음과 같은 네트워크만의 구조적 요인이 이를 가능하게 했습니다.
- 높은 리테일 참여도 – Solana의 탄탄한 리테일 사용자 기반은 마켓 메이커에게 매력적인 거래 환경을 제공합니다.
- 트랜잭션 순서 지정 메커니즘 – 컴퓨트 유닛(CU)은 트랜잭션 우선순위 지정에서 핵심 역할을 하며, 특화된 실행 전략의 기회를 만듭니다.
- 애그리게이터의 지배력 – 하나의 선도적 애그리게이터가 리테일 주문 흐름의 상당 부분을 전달해 배포를 위한 접근성 높은 단일 창구를 제공합니다.
- 강력한 개발자 역량 – Solana는 다양한 프로토콜과 숙련된 개발자로 구성된 생태계를 보유해 혁신과 실험을 촉진합니다.
- 저비용·고처리량 환경 – 독점 AMM에 필요한 빠르고 저렴한 가격 업데이트 때문에 이 모델은 TPS가 높은 블록체인에 가장 적합합니다.
새롭게 등장한 마켓 메이커 유형을 가리키는 용어는 아직 정립되지 않았습니다. 일부는 “독점 AMM”이라고 하고, 다른 일부는 “다크 풀”이라고 부릅니다.
전통 금융에서 다크 풀은 기관이 공개 거래소 밖에서 대규모 블록 거래를 체결하는 비공개 거래소입니다. 시장을 움직이지 않도록 거래 의도를 숨깁니다. 반면 자기자본 거래는 기업이 고객 자금이 아닌 자체 자본을 운용하는 것을 의미합니다.
독점 AMM 맥락에서 “다크”는 숨겨진 주문 흐름보다는 AMM 작동 방식의 불투명성을 의미합니다. 스왑 로직은 공개되지 않으며, 공개된 IDL이 없으면 프로그램과 상호작용하는 방법을 파악하기 어렵습니다. 관찰자는 트랜잭션을 분석하거나 로직을 리버스 엔지니어링할 수 있지만, 프로그램은 원치 않는 통합을 차단하도록 언제든 업그레이드될 수 있습니다. 운영자에게 이러한 불투명성은 버그가 아니라 핵심 기능입니다. 완전히 보거나 이해할 수 없는 대상을 상대로는 유해성 테이커가 거래하기 더 어렵기 때문입니다.
세 번째 표현은 “오라클 기반 AMM”입니다. 초기 개척자인 Lifinity가 오랫동안 사용해 온 명칭입니다. 여기서는 공정 시장 가치에 거래 가격을 고정하기 위해 오라클 피드에 의존한다는 점이 핵심입니다. 많은 사람은 빠르고 저렴한 오라클 업데이트가 이 새로운 온체인 거래 모델의 핵심 돌파구라고 봅니다. 사실상 테이커 속도 제한 장치의 경량 버전을 구현하기 때문입니다. 이 메커니즘은 뒤에서 더 자세히 살펴보겠습니다.
AMM은 넓게 보면 유동성을 공급하고 거래를 지원하는 모든 자동화된 알고리즘 전략을 의미합니다. 하지만 크립토에서는 고정곱 또는 집중 유동성 DEX 같은 수동형 유동성 모델과 밀접하게 연결되어 왔습니다. 독점 AMM은 능동형 유동성이라는 핵심 차이가 있습니다. 유동성이 소진될 때까지 가격이 고정되는 대신, 거래 활동과 무관하게 가격 책정 전략을 계속 조정합니다.
이 글에서는 부정적인 뉘앙스가 있고 전통 금융의 기존 개념과도 연관되는 다크 풀이라는 용어를 사용하지 않습니다. 대신 이러한 온체인 마켓 메이커를 독점 AMM이라고 부릅니다.
Solana에서 운영되는 독점 AMM
독점 AMM을 운영하려면 깊이 있는 온체인 마켓 메이킹 전문성과 Solana 시장 미시구조에 대한 상세한 이해가 모두 필요합니다. 이는 신규 참여자에게 진입 장벽이 됩니다. 하지만 경쟁 구도는 빠르게 변하고 있습니다. 짧은 기간에도 시장 점유율이 크게 바뀌었으며, 모델의 성공이 입증됨에 따라 더 많은 신규 참여자가 등장할 것으로 예상됩니다.
현재 Solana에서는 최소 7개의 독점 AMM이 운영되고 있습니다. 이 글 전반에서 여러 플랫폼을 언급하므로 먼저 각 플랫폼을 간단히 소개합니다.
Lifinity
Lifinity는 2022년 1월 출시되어 독점 AMM 모델을 처음 도입했습니다. 스스로를 “오라클 기반 AMM”이라고 소개합니다.
Lifinity는 여러 면에서 다른 독점 AMM과 차별화됩니다. 대부분의 경쟁자와 달리 공개 프런트엔드를 운영하지만, 풀은 신규 예치를 받지 않습니다. 애그리게이터가 거래량에서 차지하는 비중은 약 50%에 불과해 경쟁 독점 AMM보다 훨씬 낮습니다. 프로토콜은 자체 토큰인 LFNTY도 발행했습니다. 이 토큰은 거버넌스 권한과 프로토콜 수익의 일부를 보유자에게 제공합니다. DEX의 모든 유동성은 프로토콜이 소유하며 LFNTY 토큰을 직접 뒷받침합니다.
Lifinity는 AMM을 넘어 Pendle에서 영감을 받은 채권 프로토콜 Sandglass와 커뮤니티 NFT 프로젝트 Flares 등 인접 제품으로 확장했습니다. 팀은 빈번한 X 업데이트와 정기적인 Discord 커뮤니티 콜을 통해 사용자 기반과 활발히 소통합니다. Linfinity 프로그램은 2wT8Y…7aD3c 주소에서 확인할 수 있습니다.
SolFi
SolFi는 Jarry Xiao와 Eugene Chen이 이끄는 높은 평가를 받는 Solana 개발팀 Ellipsis Labs가 운영합니다. 팀의 포트폴리오에는 온체인 오더북 Phoenix, 토큰 배포 및 유동성 부트스트래핑 플랫폼 Gavel, 출시 예정인 SVM 기반 DeFi 중심 블록체인 Atlas 등 여러 주요 프로젝트가 포함됩니다.
팀은 SolFi를 “Phoenix 오더북 시장의 자연스러운 진화”라고 설명하며 온체인 시장 미시구조에 대한 깊은 전문성을 활용합니다. Ellipsis Labs는 2024년 11월 초 SolFi를 출시했습니다. SolFi의 빠른 점유율 상승은 현재 독점 AMM에 대한 관심을 촉발한 핵심 요인 중 하나입니다. 프로그램은 커스텀 주소 SoLFi…ZxyCe에서 확인할 수 있습니다.
Obric
Obric V2는 소규모 팀이 개발한 독점 AMM입니다. Aptos에서 처음 출시한 후 Solana로 이전했습니다. 팀은 Obric을 “선제적 AMM”이라고 부릅니다. 프로토콜은 2024년 10월 초 Jupiter 애그리게이터에 통합되어 Solana의 초기 독점 AMM 중 하나가 되었습니다.
Obric은 멀티체인 기반이라는 점에서 돋보입니다. Sui와 Berachain에서도 운영됩니다. 이러한 크로스체인 활동을 통해 Obric의 마켓 메이킹 전략을 더 자세히 파악할 수 있으며, 뒤에서 살펴보겠습니다. 독특한 핸들 @poor_obric으로 활성 X 계정을 운영하는 몇 안 되는 독점 AMM이기도 합니다. 프로그램은 커스텀 주소 obriQ…m113y에서 확인할 수 있습니다.
Tessera V
Tessera V는 크립토 업계에서 가장 확고한 입지를 가진 마켓 메이커 중 하나인 Wintermute가 운영합니다. CEO Evgeny Gaevoy가 2017년에 설립한 Wintermute는 디지털 자산 분야에서 가장 큰 알고리즘 트레이딩 기업 중 하나로 성장했습니다. 대부분의 주요 거래소와 거래소에 유동성을 공급하고, 다양한 OTC 거래 상품을 제공하며, 크립토 시장에 진입하는 Web3 프로젝트 및 전통 금융기관과 협력합니다.
Tessera V는 2025년 6월 Jupiter 라우터에 통합되었습니다. 프로그램은 커스텀 주소 TessV…3GLQH에서 확인할 수 있습니다.
HumidiFi, GoonFi, ZeroFi
이 세 AMM은 지금까지 참여 사실을 드러내지 않기로 한 전문 DeFi 마켓 메이킹 기업과 Solana 네이티브 팀이 운영합니다. 특히 HumidiFi는 최근 몇 주 사이 빠르게 성장해 거래량 기준 최대 AMM 중 하나가 되었습니다. HumidiFi와 GoonFi는 6월에 출시됐고 ZeroFi는 이보다 앞선 1월에 시작했습니다. 각 프로그램 주소는 9H6tu…3q6Rp, goonER…BnS5j, ZERor…4hbZY입니다.
독점 AMM 거래 데이터
이 섹션에서는 전체 거래량, 시장 점유율 변화, SOL–스테이블코인 흐름, Jupiter 애그리게이터를 통해 라우팅된 거래에 대한 의존도를 중심으로 독점 AMM의 온체인 활동을 살펴봅니다.
마켓 메이킹은 거래량이 핵심입니다. 지난 60일 동안 Solana의 모든 독점 AMM을 합친 일일 거래량은 꾸준히 10억 달러를 넘었습니다. 최고 19억 3천만 달러, 최저 4억 600만 달러를 기록했습니다. 거래량 추세는 전체 Solana DEX 시장과 밀접하게 연동되며, 일반적으로 주말에는 활동이 감소합니다.
독점 AMM 시장은 빠르게 움직이고 경쟁도 치열합니다. 신규 참여자가 기존 강자를 빠르게 위협합니다. 예를 들어 6월 중순에야 출시된 HumidiFi는 급성장해 전체 독점 AMM 거래량의 47.1%를 차지했습니다. 불과 두 달 전 61.8%의 압도적 점유율을 기록했던 SolFi를 추월했습니다.
독점 AMM의 지배력은 일부 거래 페어, 특히 SOL-스테이블코인 스왑에 크게 집중되어 있습니다. 그중에서도 SOL/USDC가 단연 가장 활발합니다. 지난 3개월 동안 SOL/USDC 스왑의 일일 평균 거래량은 약 15억 달러였습니다. 독점 AMM은 이 시장의 60% 이상을 꾸준히 차지했으며, 7월 5일에는 86%로 정점을 기록했습니다. HumidiFi는 빠르게 이 부문의 선두 거래소가 되어 최근 거래량의 25% 이상을 차지했습니다. 7월에 출시된 신생 Tessera도 이미 약 6%까지 성장했습니다.
Jupiter 애그리게이터
Jupiter는 2021년 10월 출시 이후 생태계 전반의 깊은 통합, 강력한 소셜 미디어 입지, 압도적인 사용자 인지도를 기반으로 사실상 Solana의 애그리게이터 범주를 정의했습니다. 대표 제품인 스왑 애그리게이터를 중심으로 빠르게 제품군을 확장하며 Jupiter를 올인원 크립토 슈퍼 앱으로 자리매김하고 있습니다.
팀은 Jupiter Perps, JLP, Jupiter 모바일 앱, DCA, Ape Pro, Jupiter Studio 런치패드, Fluid와 협력해 구축한 Jupiter Lend 같은 자체 제품을 출시했습니다. 동시에 공격적인 인수 전략을 추진해 Moonshot, Drip Haus, Solana FM, Sonar Watch 같은 프로젝트를 편입했습니다.
Solana DEX 전체 스왑 거래량의 40% 이상이 애그리게이터를 거치며, Jupiter가 이 시장을 확고히 지배합니다. 2025년 7월에만 전체 스왑 거래량 641억 달러 중 554억 달러를 처리해 애그리게이터 활동의 86.4%를 차지했습니다.
이러한 시장 구조는 다른 성숙한 네트워크와 대조적입니다. 예를 들어 Ethereum의 DEX 애그리게이터 시장은 더 분산되어 있으며 Jupiter처럼 압도적인 단일 사업자가 없습니다. 7월 Ethereum 애그리게이터의 거래량은 310억 9천만 달러였습니다. Cow Swap이 90억 7천만 달러(29.2%)로 선두였고, 1inch가 77억 2천만 달러(24.8%), Kyber가 37억 7천만 달러(12.1%)로 뒤를 이었습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯 이 시장 점유율 비율은 지난 1년간 대체로 안정적으로 유지되었습니다.
Solana의 독점 AMM은 Jupiter의 거래 흐름에 크게 의존합니다. 트랜잭션 출처가 더 다양한 다른 DEX보다 의존도가 훨씬 높습니다. 7월 기준 애그리게이터를 통한 거래가 전체 거래량에서 차지한 비중은 GoonFi 99.2%, ZeroFi 97.3%, Orbic 92.5%, SolFi 88.4%였습니다. 반면 Raydium, Meteora, Orca 같은 주요 Solana DEX의 의존도는 각각 19.4%, 21.4%, 20.3%로 훨씬 낮았습니다.
하지만 항상 이랬던 것은 아닙니다. 과거 데이터에 따르면 2024년 말 SolFi가 출시되기 전에는 Raydium, Meteora, Orca 거래량에서 애그리게이터를 통해 라우팅된 비중이 훨씬 컸습니다. 당시 Jupiter를 통해 유입된 거래량은 Meteora 63.7%, Orca 49.3%, Raydium 32.6%였습니다. 이러한 감소는 독점 AMM이 공개 DEX 경쟁자로부터 Jupiter 기반 거래를 꾸준히 가져오고 있음을 보여줍니다.
Jupiter 애그리게이터 거래량 데이터도 이러한 추세를 확인해 줍니다. 지난해 말 출시된 SolFi만 해도 Jupiter를 통해 라우팅된 전체 거래에서 빠르게 상당한 점유율을 확보했습니다. 5월 초에는 Jupiter의 USD 표시 전체 흐름 중 46.4%로 정점을 기록해 시장의 절반 가까이를 차지했습니다. 신규 참여자 등장으로 점유율은 낮아졌지만 SolFi는 여전히 독점 AMM 분야의 최대 거래소 중 하나입니다. 8월 초 기준 SolFi와 ZeroFi의 거래량 점유율은 각각 18.4%와 13.9%였습니다.
독점 AMM은 어떻게 작동하나요?
이 섹션에서는 오라클 업데이트, 인벤토리 관리, Jupiter 애그리게이터와의 상호작용 같은 핵심 구성 요소를 중심으로 독점 AMM의 내부 작동 방식을 자세히 살펴봅니다.
독점 AMM이 전문 온체인 마켓 메이커에게 제공하는 이점을 이해하려면 먼저 전통적인 대안인 오더북을 살펴봐야 합니다. Solana에서는 Phoenix와 OpenBook v2 같은 프로토콜이 이에 해당합니다. 이러한 거래소를 이용하면 익숙한 지정가 오더북 형식으로 현물 유동성을 공급할 수 있지만, 온체인 모델에는 운영 및 경제 측면에서 상당한 어려움이 따릅니다.
Solana 오더북에서 활성 호가를 유지하려면 많은 계산 비용이 듭니다. 예를 들어 Phoenix에서 주문을 업데이트하면 트랜잭션당 100,000~300,000 컴퓨트 유닛(CU)을 소비하며, 다른 DEX도 비슷합니다. 모든 호가 등록, 업데이트, 취소에 복잡한 트랜잭션이 필요하므로 마켓 메이커는 유동성을 활성 상태로 유지하는 데만 높은 비용을 부담합니다. 메이커는 경쟁력을 유지할 만큼 빠르게 업데이트가 반영되도록 팁이나 우선순위 수수료를 지불해야 하며, 이는 수익을 잠식합니다.
온체인 오더북은 모든 호가를 네트워크에 공개합니다. 이러한 투명성은 변동성 높은 가격 움직임에서 오래된 주문을 낚아챌 수 있는 지연 시간 민감형 참여자에게 악용 기회를 제공합니다. 마켓 메이커는 특히 스프레드가 좁을 때 역선택 위험과 호가 방어 비용이 커집니다.
Ellipsis Labs가 개발한 SolFi가 Lifinity의 선구적 모델을 개선하고 독점 AMM의 광범위한 도입을 이끈 것은 우연이 아닙니다. Ellipsis Labs는 Phoenix를 개발했을 뿐 아니라 그 위에서 직접 마켓 메이킹을 수행했습니다. 이를 통해 Solana의 기술적 제약 안에서 오더북 모델이 가진 한계를 직접 파악했습니다.
마켓 메이커의 호가 알고리즘은 두 가지 핵심 요소로 구성됩니다.
- 공정 가치 추정 – 토큰 페어의 현재 공정 가격을 판단하는 방법입니다.
- 실행 로직(메이킹 전략) – 공정 가치를 실행 가능한 호가로 변환합니다. 이 로직에는 인벤토리 균형과 위험 관리 선호도 같은 요소가 반영됩니다.
온체인 오더북과 독점 AMM 모델 모두 토큰의 공정 가치 추정치는 오프체인에서 가져옵니다. 가격 발견이 Binance 같은 유동성이 가장 높은 거래소에서 이뤄지기 때문입니다. 핵심 차이는 실행 방식입니다. 독점 AMM 모델에서 마켓 메이커는 자신이 통제하는 독립적인 맞춤형 프로그램을 배포해 실행 로직을 온체인으로 가져올 수 있습니다. 사실상 마켓 메이킹 전략을 블록체인에 직접 내장하는 것입니다.
이를 효율적으로 구현하기 위해 여러 가격대에서 거래할 의향을 개별 지정가 주문의 집합이 아닌 연속적인 수학 곡선으로 표현합니다. 이 곡선을 업데이트하려면 소수의 매개변수만 조정하면 되므로 오더북에서 개별 호가를 관리하는 것보다 계산 효율이 훨씬 높습니다.
곡선을 사용한다는 점에서 독점 AMM은 전통적인 집중 유동성 AMM과 더 비슷합니다. 독점 AMM은 본질적으로 블랙박스이므로 정확한 함수는 관찰할 수 없습니다. 다만 일부에서는 동작을 관찰할 수 있는 시뮬레이터를 개발했습니다.
오라클 업데이트
독점 AMM이 로직을 온체인에 배치할 수 있게 한 핵심 혁신은 가볍고 저렴한 오라클 업데이트입니다. 독점 AMM은 Pinocchio 같은 경량 개발자 프레임워크나 sBPF Assembly까지 활용해 매개변수 업데이트에 필요한 연산을 최소화합니다. 그 결과 일반 스왑보다 훨씬 저렴한 비용으로 호가를 갱신할 수 있습니다.
HumidiFi가 대표적인 예입니다. 오라클 업데이트가 단 143 CU만 소비하도록 최적화했습니다. 업데이트 트랜잭션 비용은 9,998 lamports(0.001784달러)에 불과합니다. 반면 독점 AMM을 통해 라우팅되는 일반적인 Jupiter 애그리게이터 스왑은 약 150,000 CU를 소비합니다. 연산량이 1,000배 이상 많습니다.
이 차이는 시간에 민감한 트랜잭션을 처리하는 Jito 경매 엔진이 CU당 팁을 기준으로 트랜잭션 우선순위를 정하기 때문에 중요합니다. 필요한 CU가 매우 적은 경량 오라클 업데이트는 적은 팁만으로도 경매 대기열 최상단에 오를 수 있습니다. HumidFi의 경우 4,998 lamports입니다. 이는 마켓 메이커에게 강력한 형태의 “취소 우선권”을 제공합니다. 테이커 트랜잭션보다 먼저 호가를 업데이트하고 역선택 노출을 줄일 수 있습니다.
저렴하고 자주 업데이트할 수 있으므로 마켓 메이커는 유해성 주문 흐름에 노출될 우려를 줄이면서 온체인에서 매우 좁은 스프레드를 제시할 수 있습니다. 이 시스템은 상태를 최소한으로 유지하므로 여러 시장을 동시에 업데이트할 수 있습니다. 추가 안전장치도 넣을 수 있습니다. 예를 들어 100,000 CU 미만을 소비하는 테이커 트랜잭션은 저렴한 스왑 시도가 악용일 가능성이 더 높다고 판단해 거부할 수 있습니다. 지정된 권한 계정이 초당 여러 차례 곡선 조정을 전송해 온체인 오라클을 업데이트합니다. 어떤 이유로든 이 권한 계정의 업데이트가 중단되면 해당 풀의 스왑도 중단될 가능성이 높습니다.
경쟁이 심화되면서 주요 독점 AMM은 연산 사용량을 최소화하고 업데이트 빈도를 극대화하기 위해 경쟁하고 있습니다.
실행 전략
앞서 설명했듯 독점 AMM Obric은 Sui를 비롯한 네트워크에도 배포되어 있습니다. Sui에서 사용하는 Move 프로그래밍 언어는 여러 대안보다 바이트코드에 더 많은 정보를 보존하므로 프로그램 디컴파일과 분석이 훨씬 쉽습니다. 이러한 투명성을 통해 Obric의 AMM 실행 로직이 내부적으로 어떻게 작동하는지 유용한 정보를 얻을 수 있습니다.
Mysten Labs의 Marko가 수행한 Obric Sui 프로그램 분석에 따르면 이 AMM은 오라클 가격 주변에 촘촘하게 집중된 유동성을 전략적으로 공급합니다. 기존 고정곱 AMM처럼 고정곱 공식(즉, xy = k)을 사용하는 대신 여러 매개변수에 따라 유효 k를 동적으로 조정합니다.
- target_x: 풀에 예치된 양에 따라 결정되는 토큰 X의 목표 수량입니다.
- concentration: 가격 지점 주변에 유동성을 얼마나 촘촘하게 집중할지 정하는 구성 가능한 매개변수입니다.
- mult_x / mult_y: 유동성 곡선을 추가로 형성하는 오라클 기반 가격 승수입니다.
Obric은 풀에 있는 각 토큰의 목표 수량을 설정하고 오라클 가격 주변의 집중도를 조정합니다. 이를 통해 인벤토리를 최적 균형에 가깝게 유지하면서도 표적 유동성으로 높은 자본 효율성을 제공합니다.
아래는 디컴파일된 프로그램의 TradingPair 구조체입니다.
struct TradingPair<phantom TokenX, phantom TokenY> has key {
id: 0x2::object::UID,
reserve_x: 0x2::balance::Balance<TokenX>,
reserve_y: 0x2::balance::Balance<TokenY>,
concentration: u64, // Liquidity concentration parameter
big_k: u128, // Constant product invariant
target_x: u64, // Target reserve for token X
mult_x: u64, // Price multiplier for token X
mult_y: u64, // Price multiplier for token Y
fee_millionth: u64, // Fee in parts per million
x_price_id: address, // Price feed ID for token X
y_price_id: address, // Price feed ID for token Y
x_retain_decimals: u64, // Decimal precision for token X
y_retain_decimals: u64, // Decimal precision for token Y
cumulative_volume: u64, // Tracking volume
volumes: vector<u64>, //
times: vector<u64>, // Trade timestamps?
target_y_based_lock: bool, // Circuit breaker?
target_y_reference: u64, //
pyth_mode: bool, // Whether to use Pyth oracle prices
pyth_y_add: u64, // Manual offset on pyth prices?
pyth_y_sub: u64,
}실행 로직은 표준화되어 있지 않으며, 다른 독점 AMM은 Obric과 다른 접근 방식을 사용할 가능성이 높습니다. 하지만 최신 오라클 가격 주변에 유동성을 촘촘하게 집중하는 방식은 공통적입니다. 이를 통해 독점 AMM은 매우 높은 자본 효율성을 달성합니다.
Meridian 설립자이자 DeFi 중심 트레이딩 기업 Ergonia의 전 퀀트 연구원인 Benedict Brady가 언급했듯, 독점 AMM은 운영자가 유동성을 설계하는 방식에 훨씬 큰 유연성을 제공합니다. 대안적인 가격 곡선을 실험하고, 스왑 메커니즘에 맞춤형 로직을 내장하며, 사실상 자체 유동성 모델을 정의할 수 있습니다. 전통적인 접근 방식보다 훨씬 많은 선택지를 제공합니다.
인벤토리
독점 AMM은 외부 유동성 공급자 없이 운영됩니다. 대신 프로그램이 제어하는 볼트를 통해 자체 인벤토리를 관리하고 거래 자금을 조달합니다. 이러한 볼트는 사실상 AMM의 대차대조표 역할을 합니다.
독점 AMM은 인벤토리로 보유한 자산의 가격 위험을 부담합니다. 따라서 이 모델은 신규 밈코인처럼 롱테일에 속하고 변동성이 높은 자산에는 적합하지 않습니다. 다른 곳에서 숏 포지션을 잡아 이러한 노출을 헤지할 수 있지만, 거래 활동에 따라 볼트 잔액이 변동하므로 자본 효율성이 낮아지고 운영 복잡성이 커집니다. 또한 롱테일 자산의 가격 발견은 주로 온체인에서 이뤄져 오라클 기반 모델의 관련성이 낮아집니다.
따라서 많은 독점 AMM은 스프레드를 확보할 수 있는, 거래가 빈번하고 유동성이 높은 페어로 호가를 제한합니다. 하지만 경쟁이 심화되고 독점 AMM 모델이 발전하면서 운영자는 SOL-스테이블코인과 스테이블코인-스테이블코인 페어를 넘어 호가 대상 토큰을 확대하고 있습니다. 예를 들어 ZeroFi는 SOL, USDC, CbBTC, wETH 같은 주요 자산, JUP과 Kamino 같은 Solana 우량 DeFi 거버넌스 토큰, Popcat, WIF, Bonk 같은 기존 밈코인까지 다양한 자산의 거래 인벤토리를 유지합니다. 독점 AMM은 더 큰 거래 규모도 처리하도록 확장되고 있습니다. 8월 13일 SolFi와 Tessera가 400만 USDC를 SOL로 교환하는 온체인 스왑을 실행한 사례가 이를 보여줍니다.
Jupiter 라우터
이 글의 데이터 섹션에서 자세히 설명했듯 독점 AMM은 주문 흐름의 대부분을 Jupiter 애그리게이터에서 확보합니다. 이 흐름은 주로 깨끗한 비유해성 리테일 주문으로 구성되므로 매우 매력적입니다. 마켓 메이커는 더 확신을 갖고 좁은 호가를 제시할 수 있습니다. Jupiter가 Solana의 라우팅 레이어를 지배하므로 신규 독점 AMM은 한 번만 통합해도 즉시 유통망을 확보할 수 있습니다.
Jupiter가 실행 품질에 집중하기 때문에 이러한 시장 구조가 형성되었습니다. 리테일 트레이더는 1bp 차이에 민감하지 않지만, Jupiter는 항상 최적의 가격을 제공하도록 거래를 라우팅합니다. 이를 위해 플랫폼은 여러 라우터를 결합합니다. 독점 AMM은 최신 버전의 자체 DEX 애그리게이션 엔진 Metis v1.6을 사용합니다. Jupiter는 RFQ 시스템인 Jupiter Z 같은 다른 소스도 통합하며, Hashflow, DFlow, Pyth Express Relay, OKX DEX Router 같은 서비스의 메타 애그리게이터 역할도 합니다.
작성 시점에 Jupiter Metis 라우터는 56개의 온체인 DEX를 지원합니다. 통합에는 승인이 필요하지만 수수료는 없습니다. 팀은 신규 DEX 도입 여부를 평가할 때 코드 품질, 보안 감사, 제품 성장세, 팀과 후원자의 역량 같은 요소를 고려합니다. AMM은 Jupiter AMM Interface와 호환되는 SDK를 Jupiter에 제공해야 합니다. Jupiter 공동 설립자 Siong에 따르면 그는 모든 독점 AMM 운영자를 직접 만났으며, 신뢰할 수 있는 감사자가 모든 통합의 양측을 검토하도록 합니다.
최종 사용자 입장에서 Orb 같은 블록 탐색기로 트랜잭션을 확인하지 않는 한 독점 AMM은 보이지 않습니다. 트레이더가 프런트엔드에서 주문을 제출하면 애그리게이터가 자동으로 최적 경로를 선택합니다. 이 경로에는 하나 이상의 독점 AMM이 포함될 수도 있고 아닐 수도 있습니다. 사용자에게 어떤 거래소인지는 중요하지 않습니다. 중요한 것은 촘촘한 호가와 안정적인 체결 같은 실행 품질입니다. 이 구조에서 애그리게이터는 사실상 브로커 역할을 맡으며 하위 마켓 메이커에 상당한 영향력을 행사합니다.
Jupiter로 스왑할 때 리테일 사용자는 Ultra V2(기본값)와 Manual 중 하나를 선택할 수 있습니다. Ultra V2는 실시간 슬리피지 추정 같은 고급 기능을 제공합니다. 거래 실행을 최적화하도록 슬리피지 허용 범위를 자동 조정하므로 경험이 적은 트레이더에게 특히 유용합니다. Manual 옵션에서는 우선순위 수수료, 슬리피지, 브로드캐스트 모드 등 스왑 설정을 사용자가 완전히 제어할 수 있습니다. Jupiter는 관련 토큰에 따라 Ultra V2 스왑에 10bp 또는 5bp의 수수료를 부과하며, 일부 스테이블 스왑은 무료입니다. Manual 스왑에는 수수료가 없습니다. 이 구조는 다른 주요 리테일 주문 흐름 제공업체와 비교해 경쟁력이 높습니다. 예를 들어 Phantom은 지갑 기반 스왑에 85bp를 부과합니다.
중요한 점은 Jupiter 라우터가 스왑 API도 지원한다는 것입니다. 전문 트레이더가 리테일 주문 흐름을 모방해 오래된 호가를 낚아챌 가능성이 열립니다. 따라서 애그리게이터가 유해성 주문 흐름의 상당 부분을 걸러내더라도 독점 AMM은 여전히 주의해야 합니다.
새로운 시장 구조
독점 AMM은 핵심 트레이딩 로직을 온체인 프로그램에 직접 내장해 블록체인에서 알고리즘 전략을 실행한다는 개념을 재정의했습니다. 전략은 오프체인에서 호스팅되고 정산만 온체인에서 이뤄지는 기존 모델과 달리, 이 프로그램은 Solana 런타임 안에서 네이티브로 작동합니다. 사전 프로그래밍된 전략을 매우 낮은 지연 시간으로 실시간 실행합니다.
이러한 전환이 항상 가능했던 것은 아닙니다. 과거 블록체인 전반의 주된 흐름은 실행 로직을 오프체인으로 옮기는 것이었습니다. 블록체인은 더 복잡한 온체인 전략을 지원할 연산 성능과 처리량이 부족했기 때문에 애플리케이션은 오프체인 매칭 엔진에 의존하고 정산만 온체인에 기록했습니다. Solana의 성능은 이러한 역학을 바꿉니다. 전략 실행을 체인 자체에 유지할 수 있게 되면서 일부가 주장하는 “올바른” 형태로 모델이 복원됩니다.
그 결과 Solana의 AMM 생태계는 두 가지 유형으로 나뉘었습니다.
- Orca와 Raydium 같은 **범용 공개 DEX(수동형 유동성)**는 롱테일 자산, 리테일 트레이더, 커뮤니티 유동성 공급자를 지원합니다.
- **독점 AMM(능동형 유동성)**은 유동성이 높고 확고한 자산에 최적화된 비공개 거래소로, 대체로 불투명합니다. 전문 마켓 메이커가 자체 자본과 실행 로직을 투입합니다.
이 모델은 전문 참여자의 효율성을 높이고 리테일 사용자에게 더 나은 가격을 제공하지만, 유동성과 주문 흐름이 소수의 비공개 소스 엔티티에 과도하게 집중되면 우려를 낳을 수 있습니다. 투명성을 제한하고 중앙화를 강화할 가능성이 있기 때문입니다.
이 구조는 Solana의 지배적인 유동성 애그리게이터인 Jupiter의 중심적 역할도 더욱 공고히 합니다. 주문 흐름의 대부분을 라우팅하는 Jupiter는 사실상 접근 권한의 결정자 역할을 합니다. Jupiter 시스템에 통합되면 우선적인 가시성과 유동성을 확보하지만, 통합되지 않으면 주변부로 밀려날 위험이 있습니다. 애그리게이터의 영향력은 하위 마켓 메이커가 따라야 할 규칙을 정할 수 있는 수준입니다. 이는 현재 Solana 시장 구조의 권력 관계를 잘 보여줍니다.
Jupiter가 주문 흐름에 대한 접근을 부당하게 통제한다는 징후는 없다는 점에 유의해야 합니다. 앞으로 독점 AMM은 더 다양한 주문 흐름 소스와의 통합을 자연스럽게 모색할 것으로 예상됩니다.
결론
독점 AMM의 등장은 온체인 마켓 메이킹의 근본적인 변화를 의미합니다. 블록체인 네이티브 방식이며 전통 금융에 직접 대응하는 개념이 없습니다. 이 시스템은 기존 시장 구조를 복제하는 대신 독자적인 길을 개척하고 있습니다.
이러한 발전은 Solana의 저비용·고처리량 설계가 새로운 형태의 금융 혁신을 어떻게 독보적으로 지원하는지 보여줍니다. 특히 이 변화는 하향식 지시나 공식적인 학술 연구의 결과가 아닙니다. 경쟁적인 시장의 힘과 혁신을 추구하는 분산형 개발자 커뮤니티에서 자연스럽게 나타나고 있습니다.
추가 자료
- Benedict와 함께 살펴보는 Solana의 "다크 풀" 거래 - The Gwart Show
- Solana 독점 AMM의 부상 - Delphi Digital
- Eugene Chen과 함께 살펴보는 Solana 시장 구조 개선 - Lightspeed
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