Solanas Revolution der proprietären AMMs

Praktische Erkenntnisse

• Proprietäre AMMs markieren einen Paradigmenwechsel bei der Bereitstellung von On-Chain-Liquidität. Sie betten Handelsstrategien direkt in die Runtime ein, beseitigen so die Latenz der Off-Chain-Ausführung und bieten engere, wettbewerbsfähigere Preise, die mit führenden zentralisierten Börsen konkurrieren. Für dieses Modell gibt es in der traditionellen Finanzwelt kein direktes Gegenstück.
• Proprietäre AMMs sind speziell auf Solana entstanden. Begünstigt wurde dies durch strukturelle Besonderheiten des Netzwerks: eine starke Basis aus Privatanlegern, die Mechanismen zur Transaktionsreihenfolge, ein bei Aggregatoren konzentrierter Orderflow sowie eine kostengünstige Umgebung mit hohem Durchsatz, die sich für hochfrequente Preisaktualisierungen eignet.
• Proprietäre AMMs unterscheiden sich von traditionellen AMMs durch aktive Liquidität. Preisstrategien werden unabhängig von der Handelsaktivität kontinuierlich angepasst, statt statisch zu bleiben, bis Liquidität abgerufen wird. Dieser aktive Ansatz übertrifft in vielen Fällen Modelle mit passiver Liquidität, etwa DEXs mit konstantem Produkt oder konzentrierter Liquidität. Er deutet auf einen breiteren strukturellen Wandel bei der Bereitstellung von On-Chain-Liquidität hin.
• In den vergangenen 60 Tagen lag das tägliche Handelsvolumen aller proprietären AMMs auf Solana durchgehend über 1 Milliarde US-Dollar.
• In den vergangenen drei Monaten erreichten SOL/USDC-Swaps im Durchschnitt ein tägliches Volumen von rund 1,5 Milliarden US-Dollar. Proprietäre AMMs erfassten durchgehend mehr als 60 % dieses Marktes und erreichten am 5. Juli einen Höchstwert von 86 %.
• Ein entscheidender Faktor für proprietäre AMMs sind schlanke, kostengünstige Oracle-Aktualisierungen. Damit lassen sich Quotes deutlich günstiger aktualisieren als mit einem Standard-Swap. HumidiFi hat seine Oracle-Aktualisierungen beispielsweise auf nur 143 CUs optimiert. Das ist mehr als 1.000-mal weniger als die Anforderung eines typischen Swaps über den Jupiter-Aggregator.
• Schlanke Oracle-Aktualisierungen mit minimalen CU-Anforderungen brauchen nur kleine Tips, um Spitzenpositionen in der Jito-Auktionswarteschlange zu erreichen. Market Maker erhalten dadurch eine kosteneffiziente Form der „Stornierungspriorität“. Sie können Quotes vor Taker-Transaktionen aktualisieren und ihr Risiko durch adverse Selektion reduzieren.
• Ein proprietärer AMM bildet seine Quotes über eine Preiskurve ab, die sich durch wenige Parameteranpassungen aktualisieren lässt. Das ist rechnerisch deutlich effizienter als die Verwaltung einzelner Orderbuch-Quotes. Indem der AMM die Liquidität eng um den neuesten Oracle-Preis konzentriert, erreicht er eine extrem hohe Kapitaleffizienz.
• Solanas proprietäre AMMs hängen stark vom Handelsfluss des Jupiter-Aggregators ab. Im Juli entfielen 99,2 % des gesamten Volumens von GoonFi, 97,3 % von ZeroFi, 92,5 % von Orbic und 88,4 % von SolFi auf Aggregator-basierte Trades. Mehr als 40 % des gesamten Swap-Volumens auf Solana-DEXs läuft über Aggregatoren.
• Da Jupiter den Aggregator-Markt auf Solana dominiert, brauchen neue proprietäre AMMs nur eine einzige Integration, um sofort eine breite Verteilung auf nicht toxischen Orderflow von Privatanlegern zu erhalten.

Einführung

In den vergangenen Monaten hat sich Solanas Handelslandschaft grundlegend verändert. Eine Reihe unbekannter neuer DEXs (SolFi, ZeroFi, Tessera, HumdiFi usw.) hat schnell Marktanteile gewonnen und die Struktur der On-Chain-Liquidität neu geformt. Ihr rasanter Aufstieg lässt viele Beobachter fragen, wie diese Plattformen scheinbar aus dem Nichts entstanden sind und warum inzwischen ein so großer Anteil der Handelsaktivität auf sie entfällt.

Die Antwort liegt in einem neuen, auf Solana entwickelten Market-Making-Mechanismus: proprietären AMMs. Dieses Blockchain-native Modell hat kein direktes Gegenstück in der traditionellen Finanzwelt. Proprietäre AMMs markieren einen Paradigmenwechsel bei der Liquiditätsbereitstellung. Sie verlagern die zentrale Handelslogik, die normalerweise auf privaten Servern ausgeführt wird, direkt On-Chain in Solana-Programme. Jedes proprietäre AMM-Programm fungiert als unabhängiger Handelsplatz, den der jeweilige Market Maker betreibt. Durch das Einbetten der Strategien in die Runtime beseitigen proprietäre AMMs die Latenz der Off-Chain-Ausführung und liefern engere, wettbewerbsfähigere Preise.

Diese Innovation – ein überstrapazierter Begriff, aber in diesem Fall keine Übertreibung – hat Solanas Spotmärkte bereits verändert. Proprietäre AMMs dominieren inzwischen den Handel wichtiger Paare. Die von ihnen eingeführte Dynamik, also die Bereitstellung aktiver Liquidität, die direkt mit Modellen passiver Liquidität konkurriert und diese zunehmend übertrifft, deutet auf einen breiteren Strukturwandel hin. Das Market Making auf Solana entwickelt sich zugunsten anspruchsvoller, On-Chain-nativer Akteure und weg von passiven, gemeinschaftlich finanzierten Liquiditätspools. Die Folgen sind für Nutzer und Liquiditätsanbieter gleichermaßen erheblich.

Ben ⏳💧∿

@HypoNyms

It's gone greatly under-appreciated that the average retail trader will literally get a much better price for SOLUSD on Solana than on a CEX. Study DeFi.

7. Aug. 2025, 5:51 PM

Proprietäre AMMs sind schwer zu erforschen. Daher wurde abgesehen von Handelsdaten nur sehr wenig über sie veröffentlicht. Sie arbeiten meist ohne Frontends, öffentliche IDLs, Dokumentation, Marketing oder Community-Kanäle. Anders als öffentliche DEXs erlauben sie Privatanlegern nicht, Liquidität bereitzustellen. Der Wettbewerb ist hart, und selbst kleinste Effizienzgewinne können einen Vorteil bringen. Geheimhaltung ist deshalb die Norm, ähnlich wie bei traditionellen HFT-Firmen. Betrieben werden diese proprietären AMMs von Krypto-nativen Market Makern, von denen viele anonym bleiben.

Proprietäre AMMs sind eine Solana-spezifische Entwicklung, die durch mehrere einzigartige strukturelle Faktoren des Netzwerks ermöglicht wird:

• Hohe Beteiligung von Privatanlegern – Solanas starke Basis aus Privatanlegern macht das Netzwerk zu einem attraktiven Handelsplatz für Market Maker.
• Mechanismen zur Transaktionsreihenfolge – Compute Units (CUs) spielen eine zentrale Rolle bei der Priorisierung von Transaktionen und schaffen Möglichkeiten für spezialisierte Ausführungsstrategien.
• Dominanz der Aggregatoren – Ein einzelner führender Aggregator bündelt einen Großteil des Orderflows von Privatanlegern und bietet einen leicht zugänglichen zentralen Vertriebskanal.
• Starke Entwicklerbasis – Solana verfügt über ein vielfältiges Ökosystem aus Protokollen und qualifizierten Entwicklern, das Innovation und Experimente fördert.
• Kostengünstige Umgebung mit hohem Durchsatz – Die schnellen und günstigen Preisaktualisierungen, die proprietäre AMMs benötigen, machen das Modell besonders geeignet für Blockchains mit hohen TPS.

Die Terminologie für diese neue Klasse von Market Makern ist noch nicht gefestigt. Manche nennen sie „proprietäre AMMs“, andere bezeichnen sie als „Dark Pools“.

In der traditionellen Finanzwelt sind Dark Pools private Handelsplätze, an denen Institutionen große Block-Trades außerhalb öffentlicher Börsen ausführen. So verbergen sie ihre Absichten und vermeiden Marktbewegungen. Proprietärer Handel bedeutet dagegen, dass Firmen ihr eigenes Kapital statt Kundengelder einsetzen.

„Dark“ bezieht sich bei proprietären AMMs weniger auf verborgenen Orderflow als auf die undurchsichtige Funktionsweise dieser AMMs. Ihre Swap-Logik wird nicht öffentlich offengelegt. Ohne veröffentlichte IDL lässt sich nur schwer ermitteln, wie mit den Programmen interagiert werden kann. Beobachter können Transaktionen analysieren oder versuchen, die Logik per Reverse Engineering nachzuvollziehen. Doch selbst dann kann das Programm jederzeit aktualisiert werden, um unerwünschte Integrationen zu blockieren. Für die Betreiber ist diese Intransparenz eindeutig ein Feature und kein Bug. Toxische Taker können schwerer gegen etwas handeln, das sie weder vollständig sehen noch verstehen.

Eine dritte Bezeichnung lautet „Oracle-basierte AMMs“. Der frühe Pionier Lifinity verwendet sie schon lange für sich selbst. Das bestimmende Merkmal ist hier die Abhängigkeit von Oracle-Feeds, die Trades am fairen Marktwert verankern. Viele betrachten schnelle, günstige Oracle-Aktualisierungen als den entscheidenden Durchbruch dieses neuen On-Chain-Handelsmodells. Sie ermöglichen effektiv eine schlanke Version einer Geschwindigkeitsschwelle für Taker. Später im Artikel gehen wir genauer auf diese Mechanismen ein.

Der Begriff AMM bezeichnet allgemein jede automatisierte, algorithmische Strategie, die Liquidität bereitstellt und Trades ermöglicht. Im Kryptobereich ist er jedoch eng mit Modellen passiver Liquidität wie DEXs mit konstantem Produkt oder konzentrierter Liquidität verbunden. Proprietäre AMMs unterscheiden sich in einem entscheidenden Punkt: Sie stellen aktive Liquidität dar. Ihre Preisstrategien werden unabhängig von der Handelsaktivität kontinuierlich angepasst, statt statisch zu bleiben, bis Liquidität abgerufen wird.

In diesem Artikel lehnen wir den Begriff Dark Pool ab. Gründe dafür sind sowohl seine negative Konnotation als auch seine Verbindung zu einem bereits bestehenden Konzept der traditionellen Finanzwelt. Stattdessen bezeichnen wir diese On-Chain-Market-Maker als proprietäre AMMs.

Auf Solana aktive proprietäre AMMs

Der Betrieb eines proprietären AMM erfordert umfassende Expertise im On-Chain-Market-Making und ein detailliertes Verständnis der Mikrostruktur des Solana-Marktes. Das schafft eine Einstiegshürde für neue Akteure. Dennoch entwickelt sich der Wettbewerb schnell. Marktanteile haben sich innerhalb kurzer Zeit deutlich verschoben. Da sich das Modell als erfolgreich erweist, sind weitere Neueinsteiger zu erwarten.

Aktuell sind mindestens sieben proprietäre AMMs auf Solana aktiv. Da wir viele dieser Plattformen im weiteren Verlauf des Artikels erwähnen, beginnen wir mit kurzen Profilen.

Lifinity

Lifinity führte als Erster das proprietäre AMM-Modell ein und startete im Januar 2022. Die Plattform bezeichnet sich selbst als „Oracle-basierten AMM“.

Lifinity unterscheidet sich in mehrfacher Hinsicht von anderen proprietären AMMs. Anders als die meisten vergleichbaren Anbieter betreibt es ein öffentliches Frontend, obwohl seine Pools für neue Einzahlungen geschlossen sind. Aggregatoren machen nur etwa 50 % des Handelsvolumens aus. Das ist deutlich weniger als bei konkurrierenden proprietären AMMs. Das Protokoll gab außerdem einen eigenen Token namens LFNTY aus. Er gewährt Governance-Rechte und berechtigt Halter zu einem Anteil an den Protokolleinnahmen. Die gesamte Liquidität der DEX gehört dem Protokoll und sichert den LFNTY-Token direkt ab.

Neben dem AMM hat Lifinity sein Angebot um angrenzende Produkte erweitert. Dazu gehören Sandglass, ein von Pendle inspiriertes Fixed-Income-Protokoll, und Flares, eine Community-NFT-Initiative. Das Team pflegt durch regelmäßige Updates auf X und Community-Calls auf Discord einen engen Austausch mit seiner Nutzerbasis. Das Linfinity-Programm ist unter der Adresse 2wT8Y…7aD3c zu finden.

SolFi

SolFi wird von Ellipsis Labs betrieben, einem hoch angesehenen Solana-Entwicklungsteam unter der Leitung von Jarry Xiao und Eugene Chen. Zum Portfolio des Teams gehören mehrere bekannte Projekte: das On-Chain-Orderbuch Phoenix, die Token-Distributions- und Liquidity-Bootstrapping-Plattform Gavel sowie die kommende SVM-basierte, auf DeFi ausgerichtete Blockchain Atlas.

Das Team bezeichnet SolFi als die „natürliche Weiterentwicklung der Orderbuchmärkte von Phoenix“ und nutzt dafür seine umfassende Expertise in der On-Chain-Marktstruktur. Ellipsis Labs startete SolFi Anfang November 2024. Der schnelle Gewinn von Marktanteilen war einer der wichtigsten Auslöser für die aktuelle Welle des Interesses an proprietären AMMs. Das Programm ist unter der Vanity-Adresse SoLFi…ZxyCe zu finden.

Obric

Obric V2 ist ein proprietärer AMM, den ein kleines Team zunächst auf Aptos startete und später zu Solana migrierte. Das Team bezeichnet Obric als „proaktiven AMM“. Das Protokoll wurde Anfang Oktober 2024 in den Jupiter-Aggregator integriert und zählt damit zu den früheren proprietären AMMs auf Solana. 

Obric zeichnet sich durch seine Multi-Chain-Präsenz aus und ist auch auf Sui und Berachain aktiv. Diese Cross-Chain-Aktivität liefert zusätzliche Einblicke in die Market-Making-Strategien, die wir später im Artikel untersuchen. Obric gehört zu den wenigen proprietären AMMs mit einem aktiven X-Konto unter dem ungewöhnlichen Handle @poor_obric. Das Programm ist unter der Vanity-Adresse obriQ…m113y zu finden.

Tessera V

Tessera V wird von Wintermute betrieben, einem der etabliertesten Market Maker im Kryptobereich. Wintermute wurde 2017 von CEO Evgeny Gaevoy gegründet und ist zu einer der größten Firmen für algorithmischen Handel mit digitalen Assets gewachsen. Das Unternehmen stellt Liquidität auf den meisten großen Börsen und Handelsplätzen bereit, bietet ein breites Spektrum an OTC-Handelsprodukten und unterstützt sowohl Web3-Projekte als auch traditionelle Finanzinstitute beim Einstieg in den Kryptomarkt.

Tessera V wurde im Juni 2025 in den Jupiter-Router integriert. Das Programm ist unter der Vanity-Adresse TessV…3GLQH zu finden.

HumidiFi, GoonFi und ZeroFi

Diese drei AMMs werden von professionellen DeFi-Market-Making-Firmen und Solana-nativen Teams betrieben, die ihre Beteiligung bislang nicht öffentlich gemacht haben. Besonders HumidiFi ist in den vergangenen Wochen schnell zu einem der größten AMMs nach Handelsvolumen aufgestiegen. HumidiFi und GoonFi starteten im Juni, ZeroFi bereits im Januar. Ihre Programmadressen lauten 9H6tu…3q6Rp, goonER…BnS5j beziehungsweise ZERor…4hbZY.

Handelsdaten proprietärer AMMs

Dieser Abschnitt untersucht die On-Chain-Aktivitäten proprietärer AMMs. Dazu gehören das gesamte Handelsvolumen, die Dynamik der Marktanteile, SOL-Stablecoin-Flows und ihre Abhängigkeit von Trades, die über den Jupiter-Aggregator geroutet werden.

Beim Market Making zählt das Volumen. In den vergangenen 60 Tagen lag das gesamte tägliche Handelsvolumen aller proprietären AMMs auf Solana durchgehend über 1 Milliarde US-Dollar. Es reichte von einem Höchstwert von 1,93 Milliarden bis zu einem Tiefstwert von 406 Millionen US-Dollar. Die Volumentrends spiegeln den breiteren Markt der Solana-DEXs eng wider. An Wochenenden nimmt die Aktivität üblicherweise ab.

Der Markt für proprietäre AMMs entwickelt sich schnell und ist hart umkämpft. Neue Anbieter fordern etablierte Akteure rasch heraus. HumidiFi startete beispielsweise erst Mitte Juni und erreichte bereits 47,1 % des gesamten Volumens proprietärer AMMs. Damit überholte es SolFi, das nur zwei Monate zuvor mit 61,8 % dominierte.

Die Dominanz proprietärer AMMs konzentriert sich stark auf wenige Handelspaare, insbesondere auf SOL-Stablecoin-Swaps. SOL/USDC ist mit Abstand das aktivste Paar. In den vergangenen drei Monaten erreichten SOL/USDC-Swaps im Durchschnitt ein tägliches Volumen von rund 1,5 Milliarden US-Dollar. Proprietäre AMMs erfassten durchgehend mehr als 60 % dieses Marktes und erreichten am 5. Juli einen Höchststand von 86 %. HumidiFi ist schnell zum führenden Handelsplatz in diesem Segment geworden und steht für mehr als 25 % des jüngsten Volumens. Der im Juli gestartete Neueinsteiger Tessera erreicht bereits etwa 6 %.

Jupiter-Aggregator 

Seit seinem Start im Oktober 2021 prägt Jupiter die Aggregator-Kategorie auf Solana. Treiber dafür sind tiefe Integrationen im gesamten Ökosystem, eine starke Präsenz in sozialen Medien und eine unerreichte Bekanntheit bei Nutzern. Der zentrale Swap-Aggregator bildet die Basis für eine schnell wachsende Produktpalette, mit der sich Jupiter als umfassende Krypto-Super-App positionieren will.

Das Team hat eigene Angebote wie Jupiter Perps, JLP, die mobile Jupiter-App, DCA, Ape Pro, das Jupiter Studio Launchpad und Jupiter Lend eingeführt, das in Zusammenarbeit mit Fluid entstand. Gleichzeitig verfolgt es eine aggressive Übernahmestrategie und hat Projekte wie Moonshot, Drip Haus, Solana FM und Sonar Watch übernommen.

Mehr als 40 % des gesamten Swap-Volumens auf Solana-DEXs läuft über Aggregatoren, wobei Jupiter den Markt klar dominiert. Allein im Juli 2025 entfielen 86,4 % der Aggregator-Aktivität auf Jupiter: 55,4 Milliarden von insgesamt 64,1 Milliarden US-Dollar Swap-Volumen.

Diese Marktstruktur unterscheidet sich von anderen etablierten Netzwerken. Auf Ethereum ist die Landschaft der DEX-Aggregatoren beispielsweise stärker diversifiziert. Kein einzelner Akteur erreicht eine mit Jupiter vergleichbare Dominanz. Im Juli verarbeiteten Ethereum-Aggregatoren Trades im Wert von 31,09 Milliarden US-Dollar. Cow Swap führte mit 9,07 Milliarden US-Dollar (29,2 %), gefolgt von 1inch mit 7,72 Milliarden US-Dollar (24,8 %) und Kyber mit 3,77 Milliarden US-Dollar (12,1 %). Diese Marktanteile blieben im vergangenen Jahr weitgehend stabil, wie die folgende Grafik zeigt.

Solanas proprietäre AMMs hängen stark vom Handelsfluss über Jupiter ab – deutlich stärker als andere DEXs, deren Transaktionen meist aus vielfältigeren Quellen stammen. Im Juli machten Aggregator-basierte Trades 99,2 % des gesamten Volumens von GoonFi, 97,3 % von ZeroFi, 92,5 % von Orbic und 88,4 % von SolFi aus. Bei führenden Solana-DEXs wie Raydium, Meteora und Orca war die Abhängigkeit mit 19,4 %, 21,4 % beziehungsweise 20,3 % deutlich geringer.

Das war jedoch nicht immer so. Historische Daten zeigen, dass vor dem Start von SolFi Ende 2024 ein deutlich größerer Anteil des Volumens von Raydium, Meteora und Orca über Aggregatoren geroutet wurde. Damals kamen 63,7 % des Meteora-Volumens, 49,3 % des Orca-Volumens und 32,6 % des Raydium-Volumens über Jupiter. Dieser Rückgang deutet darauf hin, dass proprietäre AMMs ihren öffentlichen DEX-Konkurrenten stetig einen größeren Anteil der über Jupiter abgewickelten Trades abnehmen.

Die Volumendaten des Jupiter-Aggregators bestätigen diesen Trend. Seit seinem Start Ende vergangenen Jahres ist SolFi schnell gewachsen und erfasst allein einen erheblichen Anteil aller über Jupiter gerouteten Trades. Anfang Mai erreichte sein Anteil am gesamten auf USD lautenden Flow von Jupiter einen Höchststand von 46,4 % und damit fast die Hälfte des Marktes. Neue Anbieter haben diesen Anteil zwar verringert, doch SolFi bleibt einer der größten Handelsplätze im Bereich proprietärer AMMs. Anfang August entfielen 18,4 % beziehungsweise 13,9 % des Volumens auf SolFi und ZeroFi.

Wie funktionieren proprietäre AMMs?

In diesem Abschnitt betrachten wir die interne Funktionsweise proprietärer AMMs genauer. Im Fokus stehen zentrale Komponenten wie Oracle-Aktualisierungen, Bestandsmanagement und die Interaktion mit dem Jupiter-Aggregator.

Bevor wir die Vorteile proprietärer AMMs für professionelle On-Chain-Market-Maker verstehen, müssen wir die traditionelle Alternative betrachten: Orderbücher. Auf Solana werden sie durch Protokolle wie Phoenix und OpenBook v2 repräsentiert. Diese Handelsplätze ermöglichen Market Makern zwar, Spot-Liquidität in einem vertrauten Limit-Orderbuch bereitzustellen. Das On-Chain-Modell bringt jedoch erhebliche operative und wirtschaftliche Herausforderungen mit sich.

Aktive Quotes in Solana-Orderbüchern zu verwalten, ist rechenintensiv. Das Aktualisieren von Orders auf Phoenix verbraucht beispielsweise 100.000–300.000 Compute Units (CUs) pro Transaktion. Andere DEXs liegen in ähnlichen Bereichen. Da jeder Quote, jede Aktualisierung und jede Stornierung eine komplexe Transaktion erfordert, entstehen Market Makern hohe Kosten, nur um ihre Liquidität aktiv zu halten. Maker müssen Tips oder Priority Fees zahlen, damit ihre Aktualisierungen schnell genug verarbeitet werden und sie wettbewerbsfähig bleiben. Das schmälert die Gewinne.

On-Chain-Orderbücher übertragen jeden Quote an das Netzwerk. Diese Transparenz schafft ausnutzbare Chancen für latenzsensitive Akteure, die bei volatilen Preisbewegungen veraltete Orders abgreifen können. Für Market Maker bedeutet das ein höheres Risiko adverser Selektion und höhere Kosten für den Schutz ihrer Quotes, insbesondere bei engen Spreads.

Es ist kein Zufall, dass das Team von Ellipsis Labs mit SolFi das Pioniermodell von Lifinity weiterentwickelte und die breitere Verbreitung proprietärer AMMs vorantrieb. Als Entwickler von Phoenix und aktive Market Maker auf der Plattform gewann Ellipsis Labs direkte Einblicke in die Grenzen des Orderbuchmodells unter den technischen Bedingungen von Solana.

Eugene Chen

@0xShitTrader

The cheapest way to buy BTC on Coinbase is to send USDC to Solana, swap on-chain for cbBTC, and deposit cbBTC back to Coinbase.

12. Juni 2025, 6:06 PM

Der Quoting-Algorithmus eines Market Makers basiert auf zwei zentralen Komponenten:

• Schätzung des fairen Werts – eine Methode, um den aktuellen fairen Preis des Token-Paars zu bestimmen.
• Ausführungslogik (Making-Strategie) – die Übertragung dieses fairen Werts in ausführbare Quotes. Diese Logik berücksichtigt Faktoren wie Bestandsausgleich und Präferenzen beim Risikomanagement.

Sowohl bei On-Chain-Orderbüchern als auch bei proprietären AMM-Modellen stammt die Schätzung des fairen Token-Werts eines Market Makers aus Off-Chain-Quellen. Die Preisfindung findet auf den liquidesten Handelsplätzen wie Binance statt. Der entscheidende Unterschied liegt in der Ausführung. Das proprietäre AMM-Modell ermöglicht Market Makern, ihre Ausführungslogik On-Chain zu bringen. Dafür stellen sie ein individuelles, unabhängiges Programm unter ihrer Kontrolle bereit und betten ihre Market-Making-Strategie direkt in die Blockchain ein.

Um dies effizient umzusetzen, wird die Handelsbereitschaft eines Market Makers über verschiedene Preise hinweg nicht durch eine Reihe einzelner Limit-Orders dargestellt, sondern als kontinuierliche mathematische Kurve. Für die Aktualisierung dieser Kurve müssen nur wenige Parameter angepasst werden. Das ist rechnerisch deutlich effizienter als die Verwaltung einzelner Quotes in einem Orderbuch.

Durch diese Kurven ähneln proprietäre AMMs stärker traditionellen AMMs mit konzentrierter Liquidität. Da proprietäre AMMs im Wesentlichen Blackboxes sind, lassen sich die genauen verwendeten Funktionen nicht beobachten. Einige Entwickler haben jedoch Simulatoren zur Untersuchung ihres Verhaltens entwickelt.

Oracle-Aktualisierungen

Die entscheidende Innovation, mit der proprietäre AMMs ihre Logik On-Chain ausführen können, sind schlanke und kostengünstige Oracle-Aktualisierungen. Proprietäre AMMs nutzen schlanke Entwickler-Frameworks wie Pinocchio oder sogar sBPF Assembly, um den Rechenaufwand für Parameteraktualisierungen zu minimieren. Dadurch können sie Quotes zu einem Bruchteil der Kosten eines Standard-Swaps aktualisieren.

Ein Beispiel ist HumidiFi. Die Plattform hat ihre Oracle-Aktualisierungen auf einen Verbrauch von nur 143 CUs optimiert. Eine Aktualisierungstransaktion kostet damit nur 9.998 Lamports (0,001784 US-Dollar). Zum Vergleich: Ein typischer, über einen proprietären AMM gerouteter Swap des Jupiter-Aggregators verbraucht etwa 150.000 CUs und damit mehr als 1.000-mal so viel Rechenleistung.

Dieser Unterschied ist wichtig, weil die Jito-Auktions-Engine, über die zeitkritische Transaktionen laufen, Transaktionen anhand des Tips pro CU priorisiert. Schlanke Oracle-Aktualisierungen mit minimalen CU-Anforderungen benötigen nur moderate Tips – bei HumidFi 4.998 Lamports –, um an die Spitze der Auktionswarteschlange zu gelangen. Dadurch erhalten Market Maker eine wirksame Form der „Stornierungspriorität“. Sie können ihre Quotes vor Taker-Transaktionen aktualisieren und das Risiko adverser Selektion senken. 

Durch kostengünstige und häufige Aktualisierungen können Market Maker On-Chain extrem enge Spreads anbieten, ohne so stark befürchten zu müssen, von toxischem Flow ausgenutzt zu werden. Da diese Systeme nur minimalen Zustand verwalten, können Market Maker mehrere Märkte gleichzeitig aktualisieren. Zusätzliche Schutzmaßnahmen sind ebenfalls möglich. So kann etwa jede Taker-Transaktion abgelehnt werden, die weniger als 100.000 CUs verbraucht, weil ein günstigerer Swap-Versuch mit höherer Wahrscheinlichkeit auf eine Ausnutzung abzielt. Ein bestimmtes Authority-Konto sendet die Oracle-Aktualisierungen On-Chain und übermittelt mehrmals pro Sekunde Kurvenanpassungen. Stoppt diese Authority aus irgendeinem Grund die Aktualisierungen, werden Swaps in diesem Pool wahrscheinlich angehalten.

Mit zunehmendem Wettbewerb liefern sich die führenden proprietären AMMs ein Rennen um minimalen Rechenaufwand und maximale Aktualisierungsfrequenz.

Ausführungsstrategien

Wie bereits erwähnt, ist der proprietäre AMM Obric auch in Netzwerken wie Sui aktiv. Die auf Sui verwendete Programmiersprache Move speichert mehr Informationen in ihrem Bytecode als viele Alternativen. Dadurch lassen sich Programme deutlich leichter dekompilieren und analysieren. Diese Transparenz gibt uns wertvolle Einblicke in die interne Ausführungslogik des Obric-AMM.

Eine Analyse von Marko von Mysten Labs zum Sui-Programm von Obric zeigt, dass der AMM gezielt eng konzentrierte Liquidität um Oracle-Preise bereitstellt. Statt wie traditionelle AMMs mit konstantem Produkt eine feste Produktformel zu verwenden (also xy = k), passt Obric sein effektives k anhand mehrerer Parameter dynamisch an:

• target_x: Die gewünschte Menge von Token X, bestimmt durch den im Pool hinterlegten Betrag.
• concentration: Ein konfigurierbarer Parameter, der bestimmt, wie eng die Liquidität um den Preispunkt gebündelt wird.
• mult_x / mult_y: Aus dem Oracle abgeleitete Preismultiplikatoren, die die Liquiditätskurve zusätzlich formen

Indem Obric Zielmengen für jeden Token im Pool festlegt und die Konzentration um den Oracle-Preis justiert, hält es seinen Bestand nahe am optimalen Gleichgewicht. Gleichzeitig bietet es durch gezielte Liquidität eine hohe Kapitaleffizienz.

Unten siehst du den TradingPair-Struct aus dem dekompilierten Programm.

struct TradingPair<phantom TokenX, phantom TokenY> has key {
    id: 0x2::object::UID,
    reserve_x: 0x2::balance::Balance<TokenX>,
    reserve_y: 0x2::balance::Balance<TokenY>,
    concentration: u64,        // Liquidity concentration parameter
    big_k: u128,               // Constant product invariant
    target_x: u64,             // Target reserve for token X
    mult_x: u64,               // Price multiplier for token X
    mult_y: u64,               // Price multiplier for token Y
    fee_millionth: u64,        // Fee in parts per million
    x_price_id: address,       // Price feed ID for token X
    y_price_id: address,       // Price feed ID for token Y
    x_retain_decimals: u64,    // Decimal precision for token X
    y_retain_decimals: u64,    // Decimal precision for token Y
    cumulative_volume: u64,    // Tracking volume
    volumes: vector<u64>,      //
    times: vector<u64>,        // Trade timestamps?
    target_y_based_lock: bool, // Circuit breaker?
    target_y_reference: u64,   //
    pyth_mode: bool,           // Whether to use Pyth oracle prices
    pyth_y_add: u64,           // Manual offset on pyth prices?
    pyth_y_sub: u64,
}

Wichtig ist, dass die Ausführungslogik nicht standardisiert ist. Andere proprietäre AMMs verfolgen wahrscheinlich andere Ansätze als Obric. Gemeinsam ist ihnen jedoch die Nutzung konzentrierter Liquidität, die eng um den neuesten Oracle-Preis gebündelt wird. Dadurch können proprietäre AMMs eine sehr hohe Kapitaleffizienz erreichen.

Wie Benedict Brady anmerkt, Gründer von Meridian und ehemaliger quantitativer Researcher bei der DeFi-orientierten Handelsfirma Ergonia, geben proprietäre AMMs ihren Betreibern deutlich mehr Flexibilität bei der Gestaltung von Liquidität. Sie können mit alternativen Preiskurven experimentieren, individuelle Logik in Swap-Mechanismen einbetten und effektiv eigene Liquiditätsmodelle definieren. Das bietet wesentlich mehr Freiheitsgrade als traditionelle Ansätze.

Bestände

Proprietäre AMMs arbeiten ohne externe Liquiditätsanbieter. Stattdessen verwalten sie ihre eigenen Bestände über programmgesteuerte Vaults, aus denen Trades finanziert werden. Diese Vaults fungieren effektiv als Bilanz des AMM.

Proprietäre AMMs tragen das Preisrisiko der Assets in ihrem Bestand. Daher eignet sich dieses Modell weniger für Long-Tail-Assets mit hoher Volatilität, etwa neue Memecoins. Dieses Risiko lässt sich zwar durch Short-Positionen an anderer Stelle absichern. Das senkt jedoch die Kapitaleffizienz und erhöht die operative Komplexität, da die Vault-Guthaben mit der Handelsaktivität schwanken. Außerdem findet die Preisfindung für Long-Tail-Assets vorwiegend On-Chain statt, wodurch ein Oracle-basiertes Modell weniger relevant wird.

Viele proprietäre AMMs beschränken ihre Quotes daher auf häufig gehandelte, liquide Handelspaare, bei denen sie den Spread schließen können. Mit zunehmendem Wettbewerb und der Weiterentwicklung des proprietären AMM-Modells erweitern die Betreiber jedoch ihr Token-Angebot über SOL-Stablecoin- und Stablecoin-Stablecoin-Paare hinaus. ZeroFi hält beispielsweise Handelsbestände in verschiedenen Assets. Dazu gehören große Assets wie SOL, USDC, CbBTC und wETH, etablierte Solana-DeFi-Governance-Token wie JUP und Kamino sowie bekannte Memecoins wie Popcat, WIF und Bonk. Proprietäre AMMs skalieren außerdem für größere Handelsvolumen. Das zeigte sich am 13. August, als SolFi und Tessera einen On-Chain-Swap von 4 Millionen USDC in SOL ausführten.

Jupiter-Router

Wie im Datenabschnitt dieses Artikels beschrieben, beziehen proprietäre AMMs den Großteil ihres Flows über den Jupiter-Aggregator. Dieser Flow ist besonders attraktiv, weil er überwiegend aus sauberem, nicht toxischem Orderflow von Privatanlegern besteht. Dadurch können Market Maker leichter und mit mehr Sicherheit enge Quotes stellen. Da Jupiter Solanas Routing-Layer dominiert, brauchen neue proprietäre AMMs nur eine einzige Integration, um sofort eine breite Verteilung zu erreichen.

Diese Marktstruktur besteht, weil Jupiter einen starken Fokus auf die Ausführungsqualität legt. Obwohl Privatanleger Unterschiede von einzelnen Basispunkten kaum beachten, routet Jupiter Trades konsequent zum besten verfügbaren Preis. Dafür kombiniert die Plattform mehrere Router. Die neueste Version ihrer proprietären DEX-Aggregations-Engine Metis v1.6 ist der von proprietären AMMs verwendete Router. Jupiter integriert außerdem weitere Quellen, darunter sein RFQ-System Jupiter Z. Zugleich fungiert es als Meta-Aggregator für Dienste wie Hashflow, DFlow, Pyth Express Relay und den OKX DEX Router.

Zum Zeitpunkt der Veröffentlichung unterstützt der Jupiter-Metis-Router 56 On-Chain-DEXs. Die Integration erfordert eine Genehmigung, ist aber gebührenfrei. Bei der Bewertung einer neuen DEX berücksichtigt das Team Faktoren wie Codequalität, Sicherheitsaudits, Marktakzeptanz des Produkts sowie die Qualität des Teams und seiner Unterstützer. AMMs müssen Jupiter ein SDK bereitstellen, das mit dem Jupiter AMM Interface kompatibel ist. Laut Jupiter-Mitgründer Siong hat er jeden Betreiber eines proprietären AMM persönlich getroffen. Außerdem stellt er sicher, dass ein vertrauenswürdiger Auditor beide Seiten jeder Integration prüft.

Aus Sicht der Endnutzer sind proprietäre AMMs unsichtbar, sofern sie ihre Transaktion nicht in einem Block-Explorer wie Orb prüfen. Trader übermitteln ihre Orders über ein Frontend. Der Aggregator wählt automatisch die optimale Route, die einen oder mehrere proprietäre AMMs enthalten kann, aber nicht muss. Nutzern ist der Handelsplatz gleichgültig. Entscheidend ist die Ausführungsqualität: enge Quotes und zuverlässige Ausführungen. In dieser Struktur übernehmen Aggregatoren effektiv die Rolle von Brokern und üben erheblichen Einfluss auf nachgelagerte Market Maker aus.

Bei einem Swap über Jupiter können Privatanleger zwischen zwei Modi wählen: Ultra V2 (Standard) oder Manual. Ultra V2 bietet erweiterte Funktionen wie eine Slippage-Schätzung in Echtzeit. Sie passt die Slippage-Toleranz automatisch an, um die Ausführung zu optimieren – ein entscheidender Vorteil für weniger erfahrene Trader. Mit Manual kontrollieren Nutzer alle Swap-Einstellungen selbst, darunter Priority Fees, Slippage und Broadcast-Modus. Jupiter berechnet für Ultra-V2-Swaps je nach beteiligten Token eine Gebühr von 10 oder 5 Basispunkten. Ausgewählte Stablecoin-Swaps sind kostenlos. Für Manual-Swaps fallen keine Gebühren an. Im Vergleich zu anderen großen Anbietern von Retail-Flow ist diese Struktur sehr wettbewerbsfähig. Phantom berechnet beispielsweise 85 Basispunkte für Wallet-basierte Swaps.

Ein wichtiges Detail ist, dass der Jupiter-Router auch eine Swap-API unterstützt. Dadurch können professionelle Trader Retail-Flow imitieren und versuchen, veraltete Quotes abzugreifen. Aggregatoren filtern zwar einen Großteil des toxischen Orderflows heraus, doch proprietäre AMMs müssen weiterhin vorsichtig bleiben.

Neue Marktstruktur

Indem proprietäre AMMs ihre zentrale Handelslogik direkt in On-Chain-Programme einbetten, definieren sie die Ausführung algorithmischer Strategien auf einer Blockchain neu. Bei traditionellen Modellen werden Strategien Off-Chain gehostet und nur die Abwicklung erfolgt On-Chain. Diese Programme arbeiten dagegen nativ in Solanas Runtime und führen vorprogrammierte Strategien in Echtzeit mit extrem niedriger Latenz aus.

Dieser Wandel war nicht immer möglich. In früheren Jahren ging der vorherrschende Trend bei Blockchains dahin, die Ausführungslogik Off-Chain zu verlagern. Anwendungen nutzten Off-Chain-Matching-Engines und zeichneten nur die Abwicklung On-Chain auf, weil Blockchains weder die Rechenleistung noch den Durchsatz für komplexere On-Chain-Strategien boten. Solanas Leistung verändert diese Dynamik. Die Strategieausführung kann nun innerhalb der Chain bleiben und das Modell in die Form zurückkehren, die manche als „korrekt“ ansehen.

Dadurch hat sich Solanas AMM-Ökosystem in zwei unterschiedliche Klassen aufgeteilt:

• Allgemeine öffentliche DEXs (passive Liquidität) wie Orca und Raydium, die Long-Tail-Assets, Privatanleger und gemeinschaftliche Liquiditätsanbieter bedienen.
• Proprietäre AMMs (aktive Liquidität), private und oft undurchsichtige Handelsplätze, die für hochliquide, etablierte Assets optimiert sind und auf denen professionelle Market Maker ihr eigenes Kapital und ihre eigene Ausführungslogik einsetzen.

Dieses Modell ermöglicht anspruchsvollen Akteuren mehr Effizienz und bietet Privatanlegern bessere Preise. Es könnte jedoch auch Bedenken auslösen, wenn sich Liquidität und Orderflow stark auf wenige Closed-Source-Anbieter konzentrieren. Das würde die Transparenz einschränken und könnte die Zentralisierung verstärken.

Diese Struktur festigt außerdem Jupiters zentrale Rolle als dominanter Liquiditätsaggregator auf Solana. Da Jupiter den Großteil des Orderflows routet, entscheidet die Plattform effektiv über den Zugang. Wer in das System integriert ist, erhält privilegierten Zugang zu Sichtbarkeit und Liquidität. Wer nicht integriert ist, riskiert, an den Rand gedrängt zu werden. Durch seinen Einfluss kann der Aggregator die Regeln für nachgelagerte Market Maker festlegen. Das verdeutlicht die Machtverhältnisse der aktuellen Marktstruktur von Solana.

Es gibt keine Hinweise darauf, dass Jupiter den Zugang zum Orderflow auf unfaire Weise beschränkt. Künftig werden proprietäre AMMs ihre Integrationen voraussichtlich auf weitere Orderflow-Quellen ausweiten und stärker diversifizieren.

Fazit

Das Aufkommen proprietärer AMMs markiert einen grundlegenden Wandel im On-Chain-Market-Making. Das Modell ist Blockchain-nativ und hat kein direktes Gegenstück in der traditionellen Finanzwelt. Statt etablierte Marktstrukturen nachzubilden, gehen diese Systeme ihren eigenen Weg.

Diese Entwicklung zeigt, wie Solanas kostengünstiges Design mit hohem Durchsatz neue Formen finanzieller Innovation ermöglicht. Bemerkenswert ist, dass dieser Wandel nicht durch zentrale Vorgaben oder formale akademische Forschung entsteht. Er entwickelt sich organisch aus wettbewerbsgetriebenen Marktkräften und einer dezentralen Community von Entwicklern, die Innovationen vorantreiben will.

Weitere Ressourcen

• Einblick in Solanas „Dark-Pool“-Handel mit Benedict - The Gwart Show
• Der Aufstieg proprietärer AMMs auf Solana - Delphi Digital
• Solanas Marktstruktur mit Eugene Chen verbessern - Lightspeed